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Renta variable: un mercado con potencial

El año 2014 ha sido bueno para la renta variable a nivel global: el índice MSCI World Local Currency con dividendos ha deparado una rentabilidad cercana al 10%. Es cierto que se han observado disparidades muy notables entre países y sectores, pero ello no empaña el buen comportamiento agregado, que previsiblemente tendrá continuidad en 2015.

Una primera cuestión que se debe considerar es el entorno macroeconómico. De cara al año que empieza, el consenso de analistas y la mayoría de organismos inter­­na­cionales coinciden en pronosticar que la economía in­­­­ter­­nacional acelerará el paso, a la vez que la tasa de inflación global se mantendrá en niveles bajos. Es decir, un retorno que algunos, por analogía con la fábula infantil, ca­­lifican como «economía Goldilocks»: ni demasiado fría como para tener miedo a la recesión, ni demasiado caliente como para preocuparse por la inflación. Un clima ma­­croeconómico templado ha sido, habitualmente, favorable para las bolsas, pero ahora adquiere una importancia singular porque resulta clave para la continuidad de un elemento decisivo del marco financiero de los últimos años: la abundancia de liquidez. A pesar de las divergencias entre las estrategias de los principales bancos centrales, en conjunto se mantendrá un tono monetario ultralaxo en 2015 (las medidas expansivas del BCE y del Banco de Japón tomarán el relevo a las de la Fed), lo que asegurará unas condiciones de liquidez muy holgadas a nivel global. Aparte de facilitar la financiación de las empresas y reducir los costes financieros, este factor impulsa las bolsas a través del search for yield: los inversores insatisfechos con el bajo nivel de los tipos de interés de los activos monetarios y de la deuda pública aumentan el peso de la renta variable en sus carteras. A lo largo de 2014 ya se ha observado un incremento del trasvase de flujos de capitales desde los bonos soberanos hacia los mercados de acciones, y cabe esperar que en 2015 se mantenga esta tendencia.

Un segundo aspecto destacable del entorno global está siendo el abaratamiento de las materias primas y, en concreto, de la energía. Este factor tiene un doble efecto positivo. De una parte, reduce los costes de producción em­­pre­­sariales, lo que permite la ampliación de los márgenes. De otra, sirve de estímulo para el gasto de las familias. Aunque también actúe como amenaza deflacionista, este impacto debería quedar neutralizado gracias a las políticas monetarias acomodaticias, la mejora de los salarios reales y la reactivación del crédito. La periferia europea se­­ría el área más beneficiada de este efecto, al presentar las tasas de importaciones energéticas sobre el PIB más elevadas. Además, la eurozona contará con una tercera baza adicional: la depreciación del euro, que ayudará a mejorar los ingresos de las empresas europeas por la vía de las exportaciones.

Estos tres elementos centrales del entorno global (liquidez, precio de las commodities y tipos de cambio) están decantándose de manera muy propicia para las bolsas europeas. De hecho, el consenso de analistas bursátiles anticipa que el aumento del beneficio por acción de las empresas europeas será muy apreciable. Para EE. UU. se pronostica que el crecimiento de los beneficios seguirá siendo positivo, aunque modesto dados factores como el aumento de los costes salariales. Además, la estrategia de normalización monetaria de la Fed podría provocar un aumento de los tipos de interés en dólares, lo que incrementaría la tasa de descuento y, por tanto, reduciría los múltiplos de valoración (PER, etc.) de la bolsa norteamericana. Por su parte, para las compañías emergentes los próximos trimestres se presentan más difíciles como consecuencia de la desaceleración del crecimiento de sus economías, la continua de­­preciación de sus divisas y la caída de los ingresos a través de las exportaciones de materias primas. Desde el punto de vista sectorial, y de acuerdo con los argumentos anteriores, todo parece indicar que las empresas vinculadas a la evolución del precio del barril de crudo deberían ser las más perjudicadas, seguidas de aquellas cuya actividad está ligada a las materias primas. Por el contrario, el aumento de la renta disponible a través del abaratamiento de la energía y la mejora de las condiciones de financiación deberían apoyar las cotizaciones de los sectores cíclicos y de consumo, como los de la distribución, el retail, los transportes, las aerolíneas y los automóviles.

También hay continuidad respecto a 2014 en cuanto a los riesgos que planean sobre este panorama Goldilocks. En concreto, las tensiones geopolíticas, la estrategia de normalización monetaria de la Fed, las fuerzas deflacionistas en la eurozona y el alcance de la ralentización de la economía china siguen copando la lista de amenazas que se deben vigilar.

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