Focus


  • Portugal: la industria del automóvil lidera las exportaciones de bienes

    La importancia de las exportaciones automovilísticas1

    En los últimos años, el clúster del automóvil en Portugal ha adquirido mayor peso económico en términos de generación de PIB. Hoy en día, el sector automovilístico es responsable de cerca del 8,5% de la producción de la industria portuguesa y del 2,1% de la producción del conjunto de la economía lusa. Supone, además, un 0,7% del empleo total y un 4,8% de la ocupación en la industria manufacturera.2 Además, según la Asociación del Automóvil de Portugal (ACAP, por sus siglas en portugués), en 2017 se fabricaron 176.000 automóviles (un incremento interanual del 22,7%) y, de estos, AutoEuropa (del grupo Volkswagen) se encargó de más del 60%.3 Por último, el sector tiene una fuerte orientación exportadora, como lo demuestra que, según la ACAP, en 2017, cerca del 96% de la producción de automóviles se destinó a la exportación, una cifra que se elevó hasta el 99% en lo que respecta a la categoría de vehículos ligeros.

    Con estas cifras, no es de extrañar que el sector del automóvil juegue un papel clave en el desempeño de las exportaciones de bienes de Portugal. Como muestra el primer gráfico, en el último tramo de 2018 las exportaciones de la industria del automóvil alcanzaron un 13,0% del total de las exportaciones de bienes (el valor más alto desde finales de 2004) y un 3,7% del PIB (un máximo histórico). Además, como se observa en el segundo gráfico, en octubre de 2018 las exportaciones del sector registraron un crecimiento del 39,4% interanual (hasta alcanzar los 7.500 millones de euros en el acumulado de 12 meses). Así, si combinamos estas cifras con el hecho de que las exportaciones de bienes del conjunto de la economía crecieron un 6,5%, obtenemos que el sector automovilístico explicó más del 70% del avance de las exportaciones totales el pasado octubre.

    ¿Cómo compara esta fotografía de la industria automovilística portuguesa con otras economías? Si miramos países de tamaño similar en términos de PIB, en economías como República Checa o Hungría el sector del automóvil tiene un peso mayor. En concreto, según datos de 2017, las exportaciones del sector representan cerca del 21% y el 18% de las exportaciones totales, respectivamente. En cambio, en países con economías más desarrolladas, pero de tamaño poblacional parecido al de Portugal, como Bélgica y Austria, la industria del automóvil representa una fracción de la economía parecida a la del caso portugués. Así, en 2017 las exportaciones del sector representaron cerca del 11% de las exportaciones totales en Bélgica, mientras que en Austria la cifra se situó en el 9%.

    Por subsectores, la industria del automóvil se divide en tres grandes grupos: vehículos automóviles para todas las finalidades, incluidos los tractores; piezas de automóviles y accesorios, y chasis, carrocerías, remolques y semirremolques. Los datos hasta octubre de 2018 (acumulado de 12 meses) muestran que el primer subsector representa el 59% de las exportaciones; el segundo, cerca del 40%, y el tercero, poco más del 1%. Hace un año, los dos principales subsectores estaban a la par, con valores cercanos al 49%, pero en 2018 se ha producido una significativa recuperación de la venta de vehículos automóviles, como consecuencia de una mayor apuesta por su producción.

    Por regiones, el área metropolitana de Lisboa (AML) lidera las exportaciones del sector del automóvil con una cuota del 42%, ya que incluye el distrito de Setúbal, donde se encuentra AutoEuropa (del grupo Volkswagen); le sigue la región Norte, que representa el 36% de las exportaciones del sector,

  • ¿Un mayor dinamismo de los salarios supondrá una mayor inflación en España?

    Durante el 2018, la inflación subyacente ha permanecido estable a pesar del dinamismo del mercado laboral. En parte, ello se ha debido a que los salarios aún no crecen de forma significativa. Para los próximos años, sin embargo, todo apunta a que la recuperación de los salarios irá ganando fuerza, lo que podría presionar al alza la inflación. Por ello, a continuación, exploramos el vínculo entre la recuperación salarial y la inflación.

    Dinámicas recientes de la inflación

    España cerrará el 2018 con una inflación cercana al 2% en un año en el que, tras empezar con unos registros cercanos al 1% en el 1T 2018, se ha ido de menos a más. Sin embargo, gran parte de este empuje se debe a la evolución de los precios energéticos, altamente volátiles y muy dependientes del precio del petróleo. En cambio, la inflación subyacente, que excluye los componentes volátiles (precios energéticos y de alimentos no elaborados) y refleja mejor las tendencias inflacionistas de fondo, se ha mantenido relativamente estable y en cotas contenidas (alrededor del 1% en la mayor parte del año).

    La estabilidad de la inflación subyacente en estas cotas bajas contrasta con el dinamismo del mercado laboral. Entre 2013 y 2018, la tasa de paro se ha ido reduciendo sostenidamente a un ritmo de 2 p. p. anuales, de modo que hoy hay prácticamente 2 millones de empleados más que en 2013. La curva de Phillips, que relaciona la situación del mercado laboral con la inflación, ilustra bien el contraste entre ambas dinámicas en los últimos años. Como muestra el segundo gráfico, la curva de Phillips de la economía española sugiere que, dado el nivel de desempleo actual, deberíamos observar una inflación subyacente claramente superior (algo por encima del 1,5%).

    El desacople entre el mercado laboral y la inflación

    Este aparente desacople entre la inflación y el mercado laboral es un fenómeno generalizado entre las principales economías del mundo. En particular, los estudios académicos apuntan a tres grandes tipos de explicaciones: la estabilidad de las expectativas de inflación, cambios estructurales relacionados con la globalización y las nuevas tecnologías, y problemas de medida.1 Más en detalle, una primera posible explicación es que las expectativas de inflación (que son un importante determinante de la in­­flación finalmente observada) se hayan vuelto más es­­tables (y, por lo tanto, menos sensibles al ciclo económico) gracias a la credibilidad de la política monetaria para con­­seguir los objetivos de inflación. En segundo lugar, la globalización2 y las tecnologías digitales facilitan la deslocalización de la producción y aumentan el componente global de la cadena de formación de precios, con lo que la inflación doméstica se vuelve más sensible al ciclo económico global y menos sensible al doméstico. Además, tanto el aumento del poder de mercado de las empresas observado en las últimas décadas3 como los avances tecnológicos que incentivan un uso relativamente mayor del capital tam­­bién reducen la influencia del factor trabajo en la construcción de los precios. Por último, hay economistas que argumentan que esta pérdida de sensibilidad entre la inflación y el mercado laboral es, en parte, un artificio estadístico, fruto de los problemas para medir correctamente los verdaderos niveles de desempleo e inflación.4

    La sensibilidad de la inflación a los salarios

    Para profundizar en la relación entre mercado laboral e inflación, a continuación estudiamos uno de los canales a través del cual la recuperación del mercado laboral se transmite a la inflación: el crecimiento de los salarios. Hasta el momento, la reducción

  • Una expansión fiscal a la italiana

    Las perspectivas económicas en Italia se han deteriorado considerablemente en estos últimos meses. En gran parte, ello es debido a las tensiones que ha generado el programa del Gobierno de coalición italiano en los mercados fi­­nancieros y con Bruselas. Concretamente, el Ejecutivo con­­fía en impulsar la actividad económica mediante una expansión fiscal, pero este plan genera dudas sobre la sostenibilidad de las cuentas públicas y ha tensionado las condiciones financieras de Italia. En este Focus, analizamos el impacto negativo que puede tener el endurecimiento de las condiciones financieras sobre la economía italiana y si dicho impacto puede compensar el efecto positivo sobre el PIB del estímulo fiscal.

    En efecto, como muestra el primer gráfico, desde que tuvieron lugar las elecciones generales italianas el pasado mes de marzo, los tipos de interés de la deuda soberana italiana han aumentado considerablemente. Por ejemplo, el tipo de interés del bono a 10 años ha pasado del 1,9% al 3,2% en solo nueve meses. Asimismo, las tensiones en los mercados financieros y el deterioro de las perspectivas para las finanzas públicas han llevado a las agencias de calificación crediticia a rebajar el rating soberano italiano.1

    Estos acontecimientos pueden tener implicaciones importantes para la economía italiana. En primer lugar, un aumento elevado y sostenido de los tipos de interés de los bonos soberanos se traducirá inevitablemente en un mayor coste de financiación de la deuda pública, forzando a Italia a destinar más recursos al pago de intereses de la deuda y limitando su capacidad fiscal para hacer frente a futuros shocks adversos. Estimamos que este impacto sería pequeño a corto plazo (dado que el vencimiento promedio de la deuda italiana es relativamente alto, de 6,9 años). Sin embargo, nuestras estimaciones indican que un aumento del tipo de interés del bono a 10 años hasta el 3,5% de manera permanente conduciría a una trayectoria ascendente de la ratio de deuda pública a partir de 2021 si el superávit primario (que excluye el pago de intereses) se mantuviera alrededor del 1,5% (es decir, solo ligeramente por debajo del nivel actual) y con un crecimiento nominal del PIB de, aproximadamente, el 2,5%.

    En segundo lugar, un endurecimiento del coste de financiación del sector público suele conllevar también un deterioro de las condiciones de financiación de las empresas en el mercado. Efectivamente, tal y como muestran el segundo y tercer gráfico, desde el pasado marzo, los tipos de interés de los bonos corporativos (sénior) emitidos por las principales empresas italianas no financieras han aumentado entre 30 p. b. y 190 p. b., mientras que los bonos emitidos por las principales entidades bancarias del país han aumentado 133 p. b. (en promedio, para bonos con un vencimiento, en general, a cinco años vista). En este contexto, un mayor coste de financiación para la banca suele traducirse en un aumento de los tipos de interés de los préstamos y en una menor disponibilidad de crédito al sector privado, con impacto sobre las decisiones de gasto de empresas y hogares.

    Asimismo, las tensiones en el mercado de deuda soberana italiana también pueden contribuir a debilitar los balances de bancos y de otras entidades financieras italianas, con consecuencias sobre su posición de capital. En particular, estas entidades tienen (en promedio) una elevada exposición a la deuda soberana doméstica –el 10% de sus activos lo constituyen bonos soberanos emitidos por el Gobierno italiano–,2 y deben reflejar en su capital cualquier cambio en el valor de mercado de estos.3 Por ello, cuando se producen fuertes repuntes de los

  • El crecimiento de la eurozona: ni tanto ni tan calvo

    Tras un 2017 realmente excepcional, el crecimiento de la eurozona bajó una marcha en la primera mitad de 2018 y, aunque levantó algunas suspicacias, se achacó a factores temporales (gripes, huelgas, meteorología...). Sin embargo, el ritmo de avance en el 3T ha sido mucho menor y esto ya ha hecho saltar algunas alarmas. ¿Hasta qué punto debemos preocuparnos? En este artículo estudiaremos en detalle esta cuestión: empezaremos analizando el dato del 3T para dirimir qué ha fallado y, a continuación, realizaremos una prospección sobre las perspectivas de la economía europea para los próximos trimestres.

    Cuando miramos de forma desglosada la composición del PIB en el 3T, los elementos más preocupantes son el modesto crecimiento del consumo privado (+0,1% in­­tertrimestral) y la caída de las exportaciones (–0,1% intertrimestral). Sin embargo, cuando profundizamos en las causas, vemos que ambos componentes se han visto par­­cialmente afectados por factores temporales de peso.

    En concreto, dos factores temporales han lastrado el consumo de los hogares. En primer lugar, el precio del petróleo escaló más de lo anticipado en el 3T, lo que redujo el poder adquisitivo de los hogares (el consumo real se desaceleró pero el consumo nominal se mantuvo estable, de forma que esta vez las familias no compensaron el re­­punte de precios con un mayor gasto). Según nuestras es­­timaciones,1 la subida del petróleo habría detraído 0,2 p. p. de crecimiento del consumo en el 3T, lo que a su vez reduciría el crecimiento intertrimestral del PIB en 0,1 p. p.

    En segundo lugar, el 1 de septiembre entró en vigor en toda la UE un nuevo protocolo para las emisiones contaminantes de los vehículos. La nueva regulación tuvo efectos disruptivos importantes sobre la actividad económica: como se observa en el segundo gráfico, en agosto los concesionarios lograron vender el estocaje de vehículos que no superarían la nueva homologación, pero ello se vio más que compensado por la caída de la producción en septiembre –cuando los fabricantes tuvieron que ralentizar su producción para ajustar los vehículos al nuevo marco normativo–. Estimamos que este segundo factor redujo también en 1 décima el crecimiento del PIB,2 ya que la menor producción de coches erosionó el crecimiento económico. Además, la menor producción de vehículos también lastró las exportaciones y estimamos que ello redujo el crecimiento en 0,2 p. p. adicionales.3 De este modo, los factores temporales detrajeron 0,4 p. p. de crecimiento (véase el tercer gráfico), con lo que, si no hubieran estado presentes, el crecimiento podría haber alcanzado un sólido 0,6% in­­tertrimestral.

    Estos resultados son tranquilizadores, pero queremos también analizar las perspectivas económicas de la eurozona para los próximos meses. Por un lado, la moderación del precio del petróleo que estamos viendo en el 3T, la vuelta a la normalidad observada en octubre en la actividad en el sector de la automoción y el dinamismo del mercado laboral4 apuntan a un rebote significativo del consumo en el 4T y a una evolución positiva en 2019. Por el otro, la continuidad de unas condiciones macrofinancieras acomodaticias seguirá impulsando el consumo y la inversión. El elemento que más preocupa es la debilidad del sector exterior (incluso si las exportaciones de automóviles no hubieran caído en el 3T, la contribución de la demanda externa hubiera sido de –0,1 p. p. en términos intertrimestrales), afectado por la incertidumbre, la desaceleración de la economía global y las tensiones comerciales. Esperamos que el sector exterior continúe en horas bajas en los próximos trimestres, pero, gracias a la demanda interna, ello no debería ser óbice para observar ritmos de crecimiento económico

Páginas