Resumen Ejecutivo


  • Crecimiento firme en un entorno de volatilidad

    La economía mundial navega con mar de fondo. La actividad global ha completado el primer semestre del año con un crecimiento dinámico, en cotas cercanas al 3,8% de 2017. Estas cifras positivas, que proceden de buenos registros tanto en las economías avanzadas como en las principales emergentes, contrastan con la intensificación de los riesgos bajistas, especialmente los de carácter geopolítico y comercial, y un cambio de tono en el entorno financiero. Por un lado, a lo largo del semestre, la Administración estadounidense ha tomado una orientación más beligerante en política exterior, con medidas como la reintroducción de sanciones económicas sobre Rusia e Irán o la amenaza de una guerra comercial con China y otros socios como la UE. De hecho, en junio, EE. UU. anunció una subida arancelaria sobre las importaciones chinas y activó los aranceles sobre las importaciones de acero y aluminio procedentes de la UE, México y Canadá (lo que provocó una represalia desde Europa, con subidas arancelarias sobre las importaciones estadounidenses). Aunque el impacto directo de todas estas medidas es pequeño (apenas afectan a un 1,5% de los flujos comerciales de bienes a nivel global), sus consecuencias pueden ser mucho más negativas si acaban afectando el sentimiento inversor y la confianza de los consumidores. En este mismo sentido, en los mercados financieros, los temores a un giro proteccionista a nivel global y las mayores tensiones geopolíticas han traído consigo un aumento de la aversión al riesgo y han desencadenado repuntes de volatilidad, con correcciones en las bolsas, incrementos de las primas de riesgo y depreciaciones de las divisas emergentes. Así, al fin del semestre, el entorno financiero de muy baja volatilidad de los últimos años parece que queda ya muy lejos.

    La política monetaria se vuelve menos acomodaticia. El cambio de panorama financiero hacia un entorno más volátil no solo ha respondido a tensiones geopolíticas, sino que también es consecuencia del gradual endurecimiento de la política monetaria a nivel global. Concretamente, la mejora del escenario macroeconómico está permitiendo que la Reserva Federal de EE. UU. (Fed) reduzca sostenidamente el estímulo monetario, lo que empieza a tensionar las condiciones financieras domésticas e internacionales (las economías emergentes se han visto especialmente penalizadas por la renovada fortaleza del dólar). El pasado junio, la Fed dio continuidad a esta dinámica con un nuevo incremento de su tipo de interés de referencia (el segundo en lo que va de año), hasta llevarlo al intervalo 1,75%-2,00%. Además, presentó una visión muy positiva del escenario macroeconómico estadounidense con la que reiteró la intención de mantener el ritmo de subidas de tipos en los próximos trimestres. Efectivamente, los indicadores disponibles señalan que EE. UU. avanzó con fuerza en el primer semestre del año. Sin embargo, la economía tiene el reto de mantener un buen ritmo de crecimiento sin el apoyo de la política fiscal expansiva, que probablemente desaparecerá a mediados del año que viene.

    Europa se afianza en la fase expansiva del ciclo. A diferencia de EE. UU., la eurozona se encuentra en una fase menos madura del ciclo y mantiene unas perspectivas positivas a pesar de un comienzo de año menos dinámico. En concreto, los factores de carácter temporal (meteorología adversa, huelgas y episodios de gripe anormalmente intensos en el norte de Europa), así como la volatilidad del sector exterior, tuvieron un papel clave en la desaceleración de los indicadores en los primeros meses del año. No obstante, la demanda interna exhibió un crecimiento más firme y refuerza la visión de que la eurozona se ha consolidado en la fase expansiva del ciclo. Precisamente, fruto

  • El buen tiempo se ve empañado por algunos nubarrones

    La economía mundial prosigue a buen ritmo. Los últimos datos confirman el tono positivo de la actividad a nivel global y sugieren que la economía mundial podría cerrar el año con un crecimiento cercano al 4%. Sin embargo, en las últimas semanas se ha puesto de manifiesto que los riesgos a la baja siguen siendo notables. Así, los riesgos de naturaleza geopolítica han cobrado fuerza después de la retirada de EE. UU. del acuerdo nuclear con Irán que, además de afectar el precio del petróleo, ha introducido una nueva fuente de inestabilidad en la región del golfo. Asimismo, queda ya claro que el periodo de calma en los mercados financieros es parte del pasado debido, en gran medida, al proceso de normalización de la política monetaria de EE. UU. Finalmente, entre la lista de factores que condicionan las buenas perspectivas globales, también cabe mencionar las tensiones comerciales entre EE. UU. y China que, aunque parece probable que se reconduzcan, desafortunadamente aún es temprano para bajar la guardia.

    Repunte de la volatilidad en los mercados financieros. El proceso de normalización de la política monetaria estadounidense ha puesto de relieve los riesgos macrofinancieros que acumulan algunos países emergentes, entre los que destacan Argentina y Turquía. Dado que esperamos que la Fed siga endureciendo las condiciones financieras, es probable que se puedan repetir episodios de tensiones puntuales entre algunos de los países emergentes más frágiles, aunque no esperamos que estos episodios cobren un alcance sistémico. Por su parte, en Europa, los mercados experimentaron un destacable episodio de aversión al riesgo debido a la incertidumbre en torno a la orientación del nuevo Gobierno italiano. Ello provocó un fuerte aumento de la prima de riesgo de Italia, que llegó a situarse por encima de los 270 p. b. En este contexto, las primas de riesgo del resto de países del sur de Europa también repuntaron, aunque de forma más moderada, mientras que la deuda soberana alemana volvió a actuar como activo refugio. Por unos instantes, se hicieron muy presentes los peores momentos de la crisis de deuda soberana.

    En política monetaria, atentos a las reuniones de junio tanto de la Fed como del BCE. Ambas instituciones deberán seguir sopesando el delicado equilibrio entre continuar con la retirada de los estímulos monetarios (por la buena evolución de las respectivas economías y los riesgos de acumular desequilibrios financieros a medio plazo) con la importancia de hacerlo a un ritmo suficientemente gradual como para limitar los episodios de volatilidad de los mercados. Encontrar el equilibrio adecuado no será sencillo, especialmente en el entorno de elevada incertidumbre política y geopolítica, y, más allá de las decisiones concretas que puedan tomar (es muy probable que la Fed vuelva a subir el tipo de referencia en 25 p. b.), toda la atención se centrará en la valoración que cada institución hará de la situación económica y, sobre todo, de las pistas que puedan dar sobre el curso futuro de la política monetaria que seguirán en los próximos meses.

    En Europa y en Portugal, el crecimiento se modera de forma temporal. Tras finalizar el 2017 con muy buen pie, los últimos datos del PIB muestran una ligera desaceleración del crecimiento en el 1T del año. Sin embargo, en ambos casos creemos que ello se debe a factores temporales, y que las condiciones crediticias acomodaticias, el entorno de crecimiento global favorable y un mercado laboral que sigue siendo muy dinámico permitirán que el crecimiento vuelva a cobrar fuerza en los próximos trimestres.

    La economía española sigue destacando en positivo. En un

  • Pulso económico firme, con riesgos acechando en el horizonte

    Crecimiento global elevado. A medida que se van conociendo los últimos indicadores del 1T, incluidas algunas cifras de PIB, se confirma que el momentum de la actividad sigue siendo elevado. Así, el crecimiento mundial del 1T 2018 se habrá cerrado con un ritmo de avance robusto, del orden del 4% (2,6% en los avanzados y 5% en los emergentes). Este arranque de 2018 apoya el escenario de crecimiento de CaixaBank Research para el conjunto del año, del 3,9% (parecido al 3,7% de 2017), una previsión similar a la que ha hecho pública recientemente el FMI. Por lo que se refiere a los factores de apoyo, pocas novedades. A pesar del proceso de normalización iniciado por la Fed estadounidense, la política monetaria todavía acomodaticia en los países avanzados sigue siendo el principal elemento que impulsa el crecimiento. En cuanto a los grandes países motores del crecimiento, tampoco hay excesivas novedades. En EE. UU., el inicio de 2018 ha sido positivo (crecimiento del 2,9% interanual). Aunque el ritmo de avance fue ligeramente inferior al del trimestre anterior, este ha acabado sorprendiendo favorablemente, lo que reafirma las buenas perspectivas para el conjunto de 2018, con un crecimiento que seguirá viéndose apoyado por una política monetaria aún acomodaticia y la elevada inercia de la demanda interna, por la expansión fiscal anunciada. China, por su parte, creció un 6,8% en el 1T, ligeramente por encima de lo esperado. No obstante, puesto que esta fortaleza se debió, en parte, a factores puntuales y que se mantienen las dudas sobre la distancia entre el crecimiento oficialmente publicado y el auténtico ritmo de la actividad, estimamos que la tendencia de fondo sigue siendo de desaceleración gradual.

    Los mercados financieros acusan el empeoramiento de los riesgos políticos y geopolíticos. Aunque la dimensión macroeconómica evoluciona favorablemente, la senda de las cotizaciones financieras en abril refuerza la visión de que el régimen de muy baja volatilidad de los últimos años está quedando atrás. En gran medida, ello es resultado del cambio de tono que poco a poco va adquiriendo la política monetaria de los principales bancos centrales. A este factor, además, se le han sumado los temores a un giro proteccionista a nivel global y el aumento de las tensiones geopolíticas. Así, las condiciones financieras se han endurecido moderadamente en los últimos meses (más en EE. UU. que en Europa), mientras que la volatilidad se sitúa en niveles claramente superiores al promedio de 2017. De este modo, tras años de verse aupadas por un entorno de bajos tipos de interés, las bolsas están acusando el aumento de la volatilidad y, en abril, sufrieron nuevas sesiones de pérdidas (pero menos marcadas que en los meses anteriores), mientras que los tipos de interés soberanos siguieron repuntando, si bien más significativamente en EE. UU. que en la eurozona.

    Europa va bien, y España y Portugal, mejor. La eurozona continúa experimentando una etapa positiva, como ponen en evidencia tanto el ritmo de crecimiento (en el 1T se mantuvo alrededor del 2,5%) como la elevada sincronización cíclica, que tiene su reflejo en el hecho de que los principales países están creciendo a ritmos superiores al 2% (con la excepción consabida de Italia). Además, es destacable que, a pesar del repunte de crecimiento en 2017 y 2018, y a diferencia de la economía estadounidense, la europea todavía tiene un apreciable margen de recorrido cíclico. En este contexto favorable, las economías portuguesa y española se mantienen en buena forma. Así, por lo que se refiere a Portugal, la ligera desaceleración que se estima que se produjo en

  • ¿Diagnóstico de la economía mundial? Resiliencia global, riesgos latentes

    Pulso firme en el ritmo de actividad mundial. El 1T se cerrará, previsiblemente, con un crecimiento mundial del 4%, una cifra que no se alcanzaba desde 2014 y que apoya las buenas perspectivas para el conjunto de 2018 (previsión de crecimiento global del 3,9%, algo más que el 3,7% de 2017). Lo positivo de la situación queda realzado por el hecho de que la expansión alcanza a numerosas geografías y sectores. En este sentido, es significativo que los dos primeros motores económicos, EE. UU. y China, mantengan un buen tono de fondo, aunque ciertamente el inicio del año puede ser algo menos expansivo de lo esperado en Norteamérica. Así, en EE.UU., la combinación de unos indicadores soft positivos se ha visto matizada por otros de carácter real menos favorables, lo que sugiere un 1T de crecimiento moderado. Con todo, este arranque algo más titubeante de lo previsto no parece comprometer unas perspectivas favorables para los siguientes trimestres. Similar lectura positiva de fondo se puede hacer del pulso coyuntural de China, en el que, a pesar de las distorsiones que siempre provocan las festividades del Nuevo Año chino, la producción industrial y las ventas minoristas sorprendieron favorablemente. En definitiva, es razonable esperar que el buen ritmo tenga recorrido, sustentado en unas condiciones financieras que se mantendrán ampliamente acomodaticias, unos precios del petróleo en un rango razonable, tanto para exportadores como para importadores, y la recuperación de grandes emergentes como Brasil y Rusia, así como la continuidad de las buenas tasas de crecimiento económico en Asia emergente. A todo ello hay que sumarle la inercia sobre el crecimiento económico que se derivará de los elevados registros de confianza empresarial y de los consumidores.

    Arritmia en los mercados financieros. Pero, aunque el pul­­món macroeconómico funciona con vigor, el corazón financiero se está mostrando más errático. Tras mucho tiempo funcionando con lo que era, seguramente, un exceso de complacencia que tenía su reflejo en una volatilidad invariablemente baja, en el 1T la inestabilidad ha vuelto a los mercados financieros de la mano de las expectativas de una política monetaria menos acomodaticia y de los temores de un giro proteccionista a nivel global. Así, tras los repuntes de los tipos de interés soberanos en enero y las correcciones bursátiles de febrero, este pasado marzo las principales bolsas internacionales mantuvieron un comportamiento errático y siguieron sufriendo pérdidas. No obstante, mientras que en febrero las correcciones bursátiles estuvieron desencadenadas por la expectativa de un mayor endurecimiento de la política monetaria de la Reserva Federal de EE. UU. (Fed), en marzo las pérdidas siguieron a los anuncios de aumentos arancelarios por parte de la Administración Trump, tanto a principio como a final de mes. Con el foco de atención en la política comercial estadounidense, las reuniones de los bancos centrales de este mes incidieron poco en el ánimo de los inversores. Eso sucedió tanto con la Fed, que realizó un nuevo incremento de sus tipos de interés de referencia, como con el BCE, que dio pistas de que el fin del programa de compra de activos se va acercando.

    Europa, España y Portugal, en buena forma. Europa, por otra parte, sigue circulando por derroteros relativamente plácidos. Los últimos datos de actividad confirman que Europa en su conjunto, y en particular las economías ibéricas, están transitando por una fase dulce del ciclo económico que, en parte gracias al esfuerzo de corrección de los desequilibrios macroeconómicos, puede ser duradera en el tiempo. En esa misma línea, de cimentar mejor el futuro económico del continente, cabe celebrar la concreción y confirmación

Páginas