Coyuntura


  • Un año de transición hacia cotas de crecimiento más sostenibles

    La economía española mantiene unas perspectivas favorables. Los últimos datos disponibles sugieren que la economía española cerrará el 2018 con un crecimiento del 2,5% y, de cara a 2019, prevemos que la economía seguirá creciendo a un ritmo elevado, aunque algo más moderado que el registro del año anterior. Más concretamente, esperamos un avance del 2,1%, un registro similar a las previsiones de otras entidades, como las del Banco de España, que en su último informe trimestral sitúa el crecimiento para 2019 en el 2,2%. Esta moderación del ritmo de expansión se debe al desvanecimiento de los factores de apoyo que han dado un mayor impulso al crecimiento en los últimos años (bajo precio del petróleo, compresión de los tipos de interés y aceleración del crecimiento global) y a un menor empuje cíclico. Con todo, el crecimiento se estabilizará en cotas elevadas y más acordes con el potencial de la economía, que situamos cerca del 1,8%. Por componentes, prevemos que la demanda interna seguirá siendo el principal motor de crecimiento, gracias a la buena evolución del mercado laboral y al buen clima de confianza, mientras que esperamos que las exportaciones se recuperen, al menos parcialmente, de unos trimestres que han avanzado por debajo de lo esperado. Aun así, el tirón que la demanda interna ejercerá sobre las importaciones nos lleva a prever que la contribución neta del sector exterior al crecimiento será muy limitada.

    Los indicadores de actividad apuntan a un buen cierre de año y el modelo de previsión del PIB de CaixaBank Research predice un crecimiento del 0,61% intertrimestral en el 4T 2018, un registro similar al del 3T. El balance del conjunto de indicadores es positivo y se ha reflejado en una previsión de crecimiento que ha ido de menos a más a lo largo del mes. Más concretamente, los últimos indicadores han flexionado al alza tanto a nivel de sentimiento (en noviembre, el PMI de manufacturas subió 0,8 puntos hasta los 52,6 puntos y la confianza del consumidor subió 0,6 puntos hasta los –6,6 puntos), como de actividad en el sector manufacturero (la producción industrial creció, en octubre, un 0,8% interanual en términos desestacionalizados, +1 p. p. respecto al mes anterior) y del consumo (en octubre, las ventas minoristas repuntaron con fuerza y crecieron un 4,5% en términos desestacionalizados, 3 p. p. por encima del registro de septiembre). Además, esta buena evolución no se ha visto empañada por la ralentización de las exportaciones (3,0% interanual en septiembre, –2 p. p. respecto al mes anterior).

    El mercado laboral sigue generando empleo y se confirma la recuperación de los salarios. La afiliación a la Seguridad Social creció un 2,9% interanual en noviembre, con lo que desde noviembre de 2017 el número de afiliados ha aumentado en 527.869 personas, una cifra muy significativa que ayuda a explicar el buen comportamiento de la demanda interna y el buen clima de confianza en la economía. Sin embargo, respecto al 3,1% de octubre, el registro de noviembre fue sólido, pero va en consonancia con nuestra expectativa de que la generación de empleo se moderará de forma paulatina en los próximos trimestres. Por su parte, los últimos datos del INE muestran que los costes laborales por hora efectiva repuntaron y crecieron un 2,5% interanual en el 3T, un registro claramente superior al 1,2% del 2T y al promedio en 2017 (0,0%), y relativamente en línea con el dato del 3T para el conjunto de la eurozona (2,2%). De este modo, se confirma una recuperación progresiva de los salarios que

  • El ritmo de actividad se frena, pero el alcance de la desaceleración podría ser temporal

    ¿Pausa temporal en la senda de desaceleración global? Tras unos trimestres complicados, en los cuales los indicadores globales de sentimiento económico iban cediendo en su impulso, los últimos datos disponibles muestran que algunos indicadores de confianza representativos, como el indicador compuesto PMI global, han flexionado al alza. Una lectura similar se puede extraer de indicadores de actividad de los emergentes, como el llamado IIF Growth Tracker, que trata de estimar el crecimiento contemporáneo de estos países y que sumó dos meses consecutivos al alza en noviembre. Más allá de que esta sea una pausa en la ralentización económica más o menos dilatada en el tiempo, los registros de los indicadores globales sugieren un ritmo de actividad inferior al existente trimestres atrás y, si revisamos los factores que subyacen a esta moderación económica, todo apunta a que la desaceleración que se ha venido observando en lo que va de año tiene visos de continuidad.

    Los factores que lastran el crecimiento siguen activos. El proceso de desaceleración económica global que se ha dado en los últimos trimestres se explica por una conjunción de factores, de diferente naturaleza, que están actuando simultáneamente y que se espera que sigan lastrando (moderadamente) el crecimiento mundial en los próximos tiempos. De entrada, las condiciones financieras globales se han vuelto menos acomodaticias de la mano de algunos bancos centrales (principalmente, y como es notorio, de la normalización monetaria de la Fed), pero también del repunte de volatilidad financiera en muchas bolsas y, en ciertos casos, de las yields soberanas. Además, la incertidumbre geopolítica (en particular, el desarrollo del llamado giro proteccionista de EE. UU., que ha conducido a una espiral de tensiones comerciales con China y, en menor medida, con la UE) ya está teniendo un peaje en los flujos de comercio internacional. Así, en septiembre, el crecimiento interanual del comercio fue del 2,4%, frente al 5,6% a comienzos de 2018. Finalmente, la evolución de las materias primas, en sentido amplio, no solo del petróleo, ha flexionado a la baja en la segunda mitad del año: el índice CRB, que mide un conjunto amplio de cotizaciones de materias primas, ha caído un 7% desde junio pasado. Dado que esta es una fuente clave de crecimiento en muchos emergentes, es lógico que pierdan impulso.

    El ritmo de actividad se frena, pero el alcance de la desaceleración podría ser temporal. Los indicadores de actividad más recientes de la eurozona han sugerido que la ralentización económica sigue abriéndose paso, lo que ha aumentado la preocupación sobre el auténtico ritmo de crecimiento que cabe esperar para los próximos trimestres. Con todo, la desagregación del PIB del 3T 2018 confirmó que la demanda interna se mantiene como principal artífice del crecimiento de la eurozona, lo que, dado el carácter inercial que acostumbra a tener este agregado, invita a pensar que el crecimiento de la eurozona se emplazará en cotas más positivas en los próximos trimestres (para más detalles, véase el Focus «El crecimiento de la eurozona: ni tanto ni tan calvo» en este mismo Informe Mensual). Esta es, además, la lectura que hace el BCE, en la que destaca el carácter temporal de la ralentización y que viene siendo aceptada como una visión consensual y razonable.

    El Reino Unido e Italia siguen siendo fuentes de incertidumbre. A medida que se acerca la fecha oficial de salida del Reino Unido de la UE, las certezas sobre cómo se va a realizar el proceso, en vez de aumentar, disminuyen. Así, en diciembre, asistimos a la retirada del

  • Los mercados financieros cierran un año de volatilidad

    El año termina con inquietud entre los inversores. Los mercados financieros han vivido 2018 intensamente, con distintos episodios de correcciones bursátiles, un alza gradual de las primas de riesgo sobre la deuda corporativa, repuntes de ida y vuelta en las primas de riesgo soberano de la periferia de la eurozona, el fortalecimiento del dólar frente a las principales divisas avanzadas y, especialmente, emergentes, así como con una fuerte volatilidad del precio del petróleo. Todo ello se ha producido en un entorno de mayores tensiones geopolíticas y comerciales y de retirada de los estímulos de política monetaria, unos elementos con los que se ha dejado atrás el entorno de muy baja volatilidad de los últimos años. Este cambio de panorama se ha notado particularmente en los mercados de renta variable, donde los principales índices bursátiles, con retrocesos acumulados cercanos al –15% en el conjunto de 2018, han sufrido el peor año desde 2009-2011. Por su parte, en los mercados de renta fija, los tipos de interés soberanos han mostrado una elevada volatilidad, condicionados por las tensiones políticas, el empuje alcista de las subidas de tipos de la Fed y los temores a que en 2019 la economía global se desacelere más de lo esperado. Estas dinámicas se palparon bien en diciembre, cuando se combinaron la cuarta subida de tipos del año por parte de la Fed, el fin del QE del BCE, nuevas pérdidas en las bolsas, un marcado retroceso de los tipos de interés soberanos (con unos inversores que apenas anticipan nuevas subidas de los tipos de referencia de la Fed en 2019) y una nueva caída del precio del petróleo.

    La volatilidad persiste en las bolsas internacionales. En diciembre, las bolsas internacionales sufrieron un nuevo repunte de aversión al riesgo y cerraron el último mes del año en negativo. Los principales parqués empezaron el mes con un tono moderadamente dubitativo, pero que se tornó pesimista después de que la Fed sellara la cuarta subida de tipos del año. Así, el índice VIX (un indicador de volatilidad) repuntó hasta niveles no vistos desde las correcciones de febrero y las bolsas de las economías avanzadas sufrieron pérdidas generalizadas y significativas. En concreto, los principales índices estadounidenses perdieron cerca de un 9%, mientras que en la eurozona los retrocesos se situaron alrededor del 6%. Por otro lado, el índice MSCI para el conjunto de economías emergentes retrocedió de forma más moderada, aunque las pérdidas en el bloque emergente también fueron generalizadas a los parqués asiáticos y latinoamericanos (con retrocesos cercanos al 3% y al 1,5%, respectivamente).

    La Fed sube los tipos de interés por cuarta vez en 2018 y el BCE confirma el fin del QE. Tal y como se esperaba, en su última reunión del año, la Fed incrementó el tipo de interés de referencia objetivo en 25 p. b., hasta el intervalo 2,25%-2,50%. De este modo, con las cuatro subidas de tipos acumuladas en 2018, que se suman a las tres de 2017, la política monetaria estadounidense deja de ser acomodaticia y entra en una región más neutral respecto al ciclo económico; una región en la que probablemente se mantendrá en 2019: según sus últimas proyecciones, los miembros de la Fed esperan dos incrementos de tipos en 2019, en consonancia con el escenario de CaixaBank Research. Por su parte, el BCE confirmó el fin de las compras netas de activos y reiteró la intención de mantener los tipos de interés inalterados hasta, al menos, pasado el verano de 2019. Además, recordó que continuará presente en los mercados por un largo

  • Camino a una desaceleración global de fondo

    ¿Pausa temporal en la senda de desaceleración global? Tras unos trimestres complicados, en los cuales los indicadores globales de sentimiento económico iban cediendo en su impulso, los últimos datos disponibles muestran que algunos indicadores de confianza representativos, como el indicador compuesto PMI global, han flexionado al alza. Una lectura similar se puede extraer de indicadores de actividad de los emergentes, como el llamado IIF Growth Tracker, que trata de estimar el crecimiento contemporáneo de estos países y que sumó dos meses consecutivos al alza en noviembre. Más allá de que esta sea una pausa en la ralentización económica más o menos dilatada en el tiempo, los registros de los indicadores globales sugieren un ritmo de actividad inferior al existente trimestres atrás y, si revisamos los factores que subyacen a esta moderación económica, todo apunta a que la desaceleración que se ha venido observando en lo que va de año tiene visos de continuidad.

    Los factores que lastran el crecimiento siguen activos. El proceso de desaceleración económica global que se ha dado en los últimos trimestres se explica por una conjunción de factores, de diferente naturaleza, que están actuando simultáneamente y que se espera que sigan lastrando (moderadamente) el crecimiento mundial en los próximos tiempos. De entrada, las condiciones financieras globales se han vuelto menos acomodaticias de la mano de algunos bancos centrales (principalmente, y como es notorio, de la normalización monetaria de la Fed), pero también del repunte de volatilidad financiera en muchas bolsas y, en ciertos casos, de las yields soberanas. Además, la incertidumbre geopolítica (en particular, el desarrollo del llamado giro proteccionista de EE. UU., que ha conducido a una espiral de tensiones comerciales con China y, en menor medida, con la UE) ya está teniendo un peaje en los flujos de comercio internacional. Así, en septiembre, el crecimiento interanual del comercio fue del 2,4%, frente al 5,6% a comienzos de 2018. Finalmente, la evolución de las materias primas, en sentido amplio, no solo del petróleo, ha flexionado a la baja en la segunda mitad del año: el índice CRB, que mide un conjunto amplio de cotizaciones de materias primas, ha caído un 7% desde junio pasado. Dado que esta es una fuente clave de crecimiento en muchos emergentes, es lógico que pierdan impulso.

    ESTADOS UNIDOS

    La actividad mantiene un tono vigoroso, pero los focos de riesgo no se apaciguan. Así, el índice de confianza del consumidor elaborado por el Conference Board se situó en los 135,7 puntos en noviembre, un nivel considerablemente superior al promedio de 2017 (120,5), mientras que el índice de sentimiento empresarial (ISM) rebotó hasta los 59,3 puntos, con lo que se mantiene en cotas históricamente elevadas. En la misma línea, la segunda estimación del PIB del 3T ratificó el buen momentum de la economía estadounidense (con un avance del 0,9% intertrimestral y el 3,0% interanual). En este contexto de firmes cifras de actividad, EE. UU. y China acordaron paralizar la imposición de nuevos aranceles durante 90 días mientras negocian acerca de las características de sus relaciones bilaterales futuras. A pesar de que esta llamada «tregua comercial» ha supuesto un cierto alivio, todavía queda lejos una solución definitiva al conflicto.

    En un contexto de madurez cíclica, la Fed vuelve a subir ti­­pos. La economía estadounidense se mantiene, por tanto, en una etapa dinámica a pesar de encontrarse en una fase madura del ciclo. Esta tesitura se ve reflejada, especialmente, en la fortaleza del mercado laboral, capaz de crear, en noviembre, 155.000 empleos (cifra elevada, si se

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