Working papers


  • Inversiones financieras en España: impacto de la inestabilidad en los mercados

    Documento de trabajo 05/12

    Inmaculada Martínez Carrascal
    • La cuenta financiera de la balanza de pagos de la economía española muestra una salida de fondos de 259.000 millones de euros durante el periodo julio 2011 - mayo 2012 para el conjunto de instituciones financieras, resto de sector privado y AAPP.

    • La salida de fondos se concentra en las instituciones financieras, y se debe fundamentalmente a la reducción de los depósitos, títulos de deuda y repos que el resto del mundo mantiene en ellas. Esta disminución responde al cierre de los mercados mayoristas de deuda e interbancario, que dificulta la financiación normal de las entidades.

    • Las entidades financieras están sustituyendo estos fondos mayoristas extranjeros por el recurso al Banco Central Europeo, que no podrá reducirse hasta que retorne la normalidad a los mercados de deuda e interbancario.

    • En cambio, los datos no avalan la hipótesis de que la financiación del Banco Central Europeo se esté utilizando para cubrir una salida masiva de depósitos de residentes.

    • Las AAPP también sufren una salida de fondos por la reducción de la inversión extranjera en deuda pública española.

    • La salida de fondos del país del resto del sector privado (familias y empresas principalmente) fue muy reducida hasta abril, pero los cambios normativos y en el contexto competitivo durante la segunda mitad de 2011 tuvieron un impacto importante en la composición de sus activos financieros.

    • Las familias aumentaron un 80% sus tenencias de deuda pública, hasta los 20.000 MM€, el máximo de la serie histórica. También aumentaron su inversión en las instituciones financieras del país, reduciendo su volumen de depósitos y aumentando su inversión en títulos de deuda y acciones de las entidades españolas. En cambio, desinvirtieron 10.900 MM€ en el resto del mundo.

    • Las empresas realizaron una inversión neta de 6.200 MM€ en el exterior durante el periodo julio 2011- marzo 2012, que se concentró en el segundo semestre del año. Su desinversión en el país se concentró en las instituciones financieras, si bien durante el primer trimestre del año su inversión neta en este sector volvió a ser positiva (7.000 MM€).

    • La caída observada en la cifra de depósitos totales de las instituciones financieras se explica mayoritariamente por la caída de los depósitos de no residentes, que incluyen la financiación interbancaria del exterior.

    • En el caso de los depósitos de empresas y familias residentes en España los meses de mayor caída en los depósitos coincidieron con aumentos de inversión en valores de renta fija (pagarés).

  • Is there a property bubble in China?

    Working Paper Series 04/12

    Clàudia Canals, Mercè Carreras-Solanas
    • The possible existence of a bubble in the Chinese property market is a major and global concern. Specially so when considering the relevance of the real estate sector in the Chinese economy, making up 12 percent of GDP, and China's weight in the global economy.

    • According to data released by National Bureau of Statistics, aggregate Chinese housing prices have risen around 9% annually in real terms, closely tracking its economic growth, and showing no signs of a bubble.

    • However, there are large cross-city differences in housing dynamics as well as geographical differences that are not well captured by the aggregate price index. Our study suggests that housing bubbles are concentrated in a few big south east coastal cities like Shanghai, Shenzhen and Hangzhou, as well as in Beijing.

    • Moreover, the study explains the main factors behind housing price movements: per capita income growth; strong urbanization and migration towards big coastal cities; large fiscal stimulus and credit loosening in response to the global crisis; local government's finance dependence on land sales and state owned enterprises effects as a significant land bidder; and limited investment and saving options, low interest rates and high price expectations.

    • Finally, the paper estimates that a large slowdown in real estate activity would reduce Chinese growth by 1.75 percentage points. Hence, considering China's potential growth being close to 8.5%, such a slowdown in the housing market would reduce the GDP growth to 6.75%, a relatively soft landing scenario. However, if other major downside risks materialized, a harder landing would be difficult to avoid.

  • El sobreendeudamiento de las empresas españolas: ¿problema común o de unas pocas?

    Documento de trabajo 03/12

    Inmaculada Martínez Carrascal
    • La expansión de los pasivos empresariales se produjo en muchos países de la zona euro. Como consecuencia, los niveles de endeudamiento del sector empresarial se sitúan en niveles históricamente elevados y es una fuente de vulnerabilidad.

    • A nivel agregado, los indicadores de apalancamiento de las empresas españolas son similares a los de otros países, pero los de deuda en relación al resultado indican la necesidad de reducir el endeudamiento y aumentar la productividad.

    • No obstante, a un nivel más desagregado, existen diferencias significativas entre las ratios de endeudamiento entre empresas en función, entre otros, de la rama de actividad en la que operan y del tamaño.

    • En general, las empresas pequeñas que operan en sectores manufactureros están más endeudadas que las grandes y soportan una mayor carga financiera. El desaprovechamiento de economías de escala en estos sectores podría ser una explicación de ello.

    • Desde 2007, la mayoría de sectores han iniciado un proceso de desapalancamiento. La reducción de los niveles de endeudamiento es fruto de una menor demanda (niveles más bajos de actividad, menor formación bruta de capital y mayor retención de beneficios disminuyen la necesidad de financiación), así como de una menor calidad de esta (el deterioro de los resultados ha incrementado el riesgo de sus proyectos y la aversión al riesgo ha limitado el crecimiento de los créditos).

    • El proceso de desapalancamiento también se ha llevado a cabo en el resto de países. La comparación entre los niveles de endeudamiento de España y de otros países de la zona euro, teniendo en cuenta el sector y el tamaño la de empresa, muestra que son los sectores donde se partía de un mayor endeudamiento relativo los que más han reducido su apalancamiento.

    • Las empresas pequeñas han reducido más su ratio de apalancamiento que las grandes y se sitúan en la mayoría de sectores en niveles de endeudamiento similares a los de otros países europeos. Aun así, considerando la empresa representativa, en 2009 en un 30% de los sectores la empresa pequeña estaba aún más endeudada que su homóloga europea, porcentaje que asciende al 43% en las empresas grandes. En estas últimas, además, se observa una importante heterogeneidad: según el sector considerado el desapalancamiento ha sido significativamente mayor o menor que en el resto de países.

    • La mayor reducción del endeudamiento de la empresa pequeña española se justifica por la mayor debilidad de sus resultados.

    • La debilidad de los resultados empresariales (en especial de la empresa pequeña) en nuestro país obliga a seguir con el proceso de desapalancamiento. La empresa pequeña debería ganar tamaño y rentabilidad para reducir su carga financiera.

  • Hungría y la ayuda financiera de la UE y el FMI: ¿cambio en el mapa de riesgos?

    Documento de trabajo 02/12

    Àlex Ruiz
    • En noviembre de 2011, tras semanas de turbulencias financieras, Hungría solicitó ayuda financiera al FMI y a la UE. Varios meses después, y tras de numerosos desencuentros con las instituciones internacionales, la cuestión de la ayuda sigue abierta, intensificándose las dudas sobre la auténtica situación del país e incluso sobre su necesidad misma.

    • Este Documento de Trabajo busca ofrecer una respuesta a dos interrogantes centrales: a) ¿cuáles son los motivos económicos fundamentales que explican la petición de asistencia financiera de Hungría?; b) ¿puede mejorar sensiblemente el balance de riesgos de Hungría tras su concesión?

    • En el análisis se concluye que gran parte de los problemas actuales se derivan del patrón de crecimiento seguido en la fase expansiva que se cerró en 2008 y que dejó como herencia un exceso de endeudamiento, con fuerte preponderancia de las deudas en moneda extranjera. A ello se ha sumado una política económica a veces heterodoxa.

    • La trayectoria macroeconómica y la situación financiera del país no parecen avalar un escenario de crisis de pagos internacionales inminente. Ello no implica, sin embargo, que la asistencia financiera no sea necesaria (y de hecho esperamos que se acabe materializando), ya que existe fragilidad potencial de la economía ante nuevos shocks financieros y macroeconómicos externos.

    • En términos de mapa de riesgos del país, la ayuda financiera contribuirá a reducir los riesgos de financiación exterior pero no permitirá eliminar plenamente la incertidumbre que rodea a la política económica del país.

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