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Informe Mensual - Coyuntura
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¿Punto de inflexión en la senda de desaceleración global? Tras unos trimestres complicados, en los que los indicadores de sentimiento económico iban cediendo a nivel global, recientemente algunos indicadores de confianza representativos han flexionado al alza. Por ejemplo, el indicador compuesto PMI global de noviembre se situó en los 51,5 puntos (+0,7 puntos respecto a octubre). Una lectura similar se puede extraer del PMI de manufacturas a nivel mundial que, por primera vez desde abril, se situó en zona expansiva (por encima de los 50 puntos) gracias a que las economías emergentes ya se están recuperando del bache del sector (no así las avanzadas). Estos datos son un augurio esperanzador de cara a la leve mejora prevista en el año que arrancamos: esperamos que el crecimiento del PIB global pase del 2,9% en 2019 al 3,3% en 2020, especialmente por el rebote de aquellos emergentes que lo hicieron peor en 2019 (Brasil, India, Rusia y Turquía), con una desaceleración controlada de las economías de EE. UU. y China y, en la eurozona, la continuidad de un crecimiento en cotas bajas pero positivas.

Los riesgos comerciales siguen ahí, pero se han mitigado en el último mes. El proceso de desaceleración económica global que se ha dado en los últimos trimestres se explica por una conjunción de factores de diferente naturaleza que están actuando simultáneamente y que se espera que sigan lastrando el crecimiento de las principales economías (EE. UU., eurozona y China) en los próximos tiempos. Estos factores son de sobras conocidos por nuestros lectores, a saber, el conflicto comercial entre EE. UU. y China, el brexit y los problemas del sector del automóvil europeo. En el último mes, se ha producido una mejora en las perspectivas de dos de estos factores, el conflicto comercial (especialmente) y el brexit. En relación con el conflicto comercial, EE. UU. y China anunciaron a mediados de diciembre un primer acuerdo comercial (la primera fase de un total de tres) con el que China se compromete a aumentar sustancialmente sus compras de bienes y servicios estadounidenses, y tras el que EE. UU. suspendió un incremento arancelario previsto para el 15 de diciembre y rebajó los tipos arancelarios aplicados en septiembre de 2019 (para más detalles, véase el Focus «Comercio internacional: primera impresión de la Primera Fase» en este mismo Informe Mensual). El balance del acuerdo es positivo, ya que ayuda a reducir la incertidumbre comercial que tanto daño ha hecho en 2019 y, además, también supone una primera aproximación a elementos del contencioso sino-americano más profundos, como la propiedad intelectual y la transferencia tecnológica. Así, se trata de un primer paso positivo, pero dentro de la cautela: habrá que ver cómo se desarrollan las negociaciones de las siguientes fases y hay que tener en cuenta que se necesitará tiempo para que consumidores y empresas recuperen la confianza.

Se despeja la incertidumbre del brexit... de momento. Las elecciones generales en el Reino Unido del 12 de diciembre otorgaron al Partido Conservador de Boris Johnson una holgada mayoría absoluta (con 365 de los 650 escaños de la Cámara de los Comunes). Así, el resultado de los comicios permitió el 20 de diciembre una rápida ratificación en la Cámara del proyecto de ley del acuerdo de salida que Johnson pactó con la UE. En este sentido, el brexit se hará efectivo como muy tarde el 31 de enero de 2020, para dar paso a un periodo de transición en el que el Reino Unido se mantendrá dentro del mercado común europeo y sujeto a las reglas de la UE mientras se negocian los términos de la nueva relación. Así, 2020 será el año de las negociaciones entre el Reino Unido y la UE para sellar un nuevo acuerdo comercial, un proceso que se adivina complejo y que puede generar nuevos episodios de incertidumbre (en ausencia de acuerdo, el fin del periodo de transición daría lugar a un brexit duro). De hecho, el proyecto de ley aprobado incluye una nueva cláusula que prohíbe al Gobierno extender la fase de transición más allá del 31 de diciembre de 2020, lo que añadirá complejidad a unas ya de por sí difíciles negociaciones.

EUROZONA

¿Un año de transición? Prevemos que la eurozona mantenga en este 2020 un ritmo de crecimiento similar al del año pasado, en torno al 1,1%. En este sentido, 2020 será un año de transición consagrado a sanar heridas recientes: si el conflicto comercial entre EE. UU. y China se atempera, y el maltrecho sector del automóvil va recuperándose poco a poco, la eurozona podría ir de menos a más y acabar 2020 en una posición algo más desahogada para encarar los años venideros con algo más de optimismo (aunque siempre teniendo en cuenta que un crecimiento de la productividad relativamente modesto y una demografía adversa estarán muy presentes). Una lectura parecida se desprende de la actualización de las previsiones económicas del BCE, en las que se apunta a un mayor dinamismo a partir de 2021 gracias a la reducción de la incertidumbre tras un brexit ordenado, la mejora de la demanda externa y una relajación de la política fiscal en algunos países.

Indicadores en cotas mixtas. El sector de manufacturas sigue en recesión, como señalan tanto un PMI del sector en los 45,9 puntos en diciembre (46,9 en noviembre, claramente por debajo de los 50 puntos que delimitan la zona expansiva de la contractiva) como los últimos datos de producción industrial (–2,2% interanual en octubre). Por países, destacó el fuerte retroceso de la producción industrial en Alemania (–6,3% interanual), indicativo de que la economía alemana todavía no ha dejado atrás sus problemas. En cambio, tanto el sentimiento empresarial en el sector servicios como la confianza del consumidor han seguido una evolución positiva en el tramo final del año, un elemento esperanzador que muestra que los problemas del sector industrial no se han extendido al conjunto de la economía (analizamos este posible contagio en el Focus «Las dificultades de la industria: ¿contagio a los servicios?» en este mismo Informe Mensual).

Portugal: dinámica favorable a pesar de la incertidumbre internacional

En 2020, Portugal seguirá creciendo por encima de la eurozona. Inaugurado el nuevo año, las previsiones apuntan a que 2020 será el quinto año consecutivo en que Portugal crezca por encima del conjunto de la eurozona. Entre 2016 y 2019, el crecimiento medio anual de Portugal fue del 2,5%, 0,6 p. p. más que la eurozona, y todo indica que en 2020 la economía lusa mantendrá este diferencial positivo. De hecho, prevemos que Portugal crezca un 1,7%, lo que contrasta con el 1,1% proyectado para la eurozona. En la actual fase expansiva, Portugal tiene una posición de mayor resiliencia, ya que los desequilibrios macroeconómicos que aún padece son menores que en el pasado. En concreto, las familias están menos endeudadas (con una ratio cerca del 65% del PIB, cuando en 2007 era del 87%); lo mismo se observa en el caso de las empresas, cuya ratio de endeudamiento está en un 101%, 7 p. p. menos que en 2007. Además, en el plano exterior, la balanza por cuenta corriente ha pasado de un déficit próximo al 10% del PIB en 2007 a un déficit alrededor del 1% en 2019. También se ha producido una recuperación en los indicadores de competitividad. En términos medios anuales, entre 2007 y 2019, los costes laborales aumentaron un 1,4% en Portugal, lo que contrasta con el 2,1% en la eurozona. En el mismo sentido, en 2019 la inflación de Portugal fue 0,9 p. p. inferior a la de la eurozona, mientras que en 2007 era +0,3 p. p. superior. Sin embargo, aún hay deberes pendientes y, a medida que avanza la expansión, la economía cuenta menos con el apoyo de los factores de impulso cíclicos. Entre ellos, el elevado endeudamiento exterior (la deuda externa neta ha pasado del 66% del PIB en 2007 al 89% en 2019) y del sector público (la deuda pública es solo levemente inferior al 120% del PIB, mientras que en 2007 estaba en torno al 73%).

Los indicadores de corto plazo reflejan un buen desempeño de la actividad en el último trimestre de 2019. Entre ellos, destaca que en noviembre los indicadores coincidentes del Banco de Portugal se estabilizaron en el 1,9% en el caso del indicador para la actividad agregada y en el 2,6% en el caso del consumo privado, lo que sugiere que el crecimiento en el 4T se habrá situado en cotas similares a las del 3T (cuando fue del 0,3% intertrimestral y el 1,9% interanual). En el mismo sentido apunta la estabilización del indicador de clima en el 2,1% y la mejora de la confianza de los consumidores hasta el –6,9 (datos relativos a noviembre).

La economía mantiene la capacidad de financiación respecto al exterior. En el 3T 2019, la capacidad de financiación de la economía fue del 0,3% del PIB (datos acumulados de cuatro trimestres), 0,2 p. p. menos que en el trimestre anterior, lo que refleja esencialmente la reducción de la capacidad de financiación del Estado hasta el 0,0% del PIB (0,2% en el 2T). Con respecto al resto de sectores, destaca la mejora de la situación de las familias, especialmente el aumento de su capacidad de financiación y de la tasa de ahorro, ambas en 1 décima. En concreto, la capacidad de financiación de los hogares mejoró hasta el 1,2% del PIB y la tasa de ahorro aumentó hasta el 6,2% de la renta disponible. La mejora de la tasa de ahorro refleja la aceleración del ritmo de crecimiento de la renta disponible hasta el 3,6% interanual, 1 décima más, mientras que el consumo se ralentizó hasta el 3,7% interanual, 4 décimas menos que en el trimestre anterior.

El saldo presupuestario continuó en terreno positivo en el 3T. Con datos acumulados para los tres primeros trimestres de 2019, el saldo alcanzó el +1,0% del PIB en el 3T 2019 (1.590 millones de euros), lo que representa una mejora de 0,4 p. p. de PIB respecto al 3T 2018. Este incremento responde a un aumento de los ingresos (4,2%) superior al del gasto (2,8%), y destacan, en sentido favorable, el crecimiento de las cotizaciones sociales (6,1%) y la reducción de los gastos por intereses (–6,1%). Por otro lado, los gastos de personal y las prestaciones sociales explican casi la totalidad del aumento del gasto en este periodo. También cabe destacar la caída de la inversión, en un 9,0% respecto al 3T 2018. Así, en su conjunto, la ejecución presupuestaria hasta el 3T 2019 refuerza la estimación del Gobierno para el saldo presupuestario en el conjunto del año, inscrita en el Presupuesto de Estado para 2020 (–0,1% del PIB). En lo que respecta a 2020, los presupuestos, que se han elaborado con una previsión de crecimiento del PIB del 1,9%, proyectan un superávit del 0,2% del PIB, respaldado en los ingresos fiscales y contributivos y al menor gasto por intereses, a pesar del aumento de los gastos de personal y de las prestaciones sociales. Al mismo tiempo, los presupuestos prevén una caída de la ratio de deuda pública hasta el 116% del PIB, frente a una estimación del 119,2% del PIB en 2019.

El mercado inmobiliario mantiene el dinamismo. En el 3T 2019, los precios inmobiliarios avanzaron por encima de lo esperado (en concreto, un 1,2% intertrimestral y un 10,3% interanual) empujados por la aceleración del ritmo de crecimiento de los precios de las viviendas ya existentes. En el mismo periodo, el número de ventas de inmuebles se contrajo un 0,2%, después de que en el trimestre anterior hubiese registrado una caída del 6,6%. En los próximos trimestres, cabe esperar que el incremento de la construcción residencial, el efecto de una posible desaceleración del sector del turismo y los efectos de la incertidumbre a nivel global contribuyan a un crecimiento más moderado de los precios.

Las nuevas operaciones de crédito revelan dinamismo en la segunda mitad del año. Más concretamente, las nuevas operaciones concedidas al sector privado no financiero aceleraron un 9,4% interanual en octubre (acumulado del año), por encima del 7,2% de septiembre. Este desempeño se debió a la aceleración de los nuevos préstamos a empresas (8,0% interanual frente al 5,7% hasta septiembre) y a familias (11,7% frente a 9,8% hasta septiembre). En el segmento de las familias, destaca el crédito a la vivienda, cuyo dinamismo se ve beneficiado por el contexto de bajos tipos de interés. No obstante, las tasas de crecimiento se mantienen inferiores a las tasas de crecimiento de dos dígitos registradas en 2018. A la vez, a pesar de esta evolución de las nuevas operaciones de crédito, la cartera de crédito del sector privado no financiero continúa contrayéndose (–0,5% interanual en octubre), lo que pone de manifiesto que la dinámica de las nuevas operaciones de crédito va también acompañada por la amortización anticipada de préstamos contraídos en el pasado.

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