La demanda interna empeny el creixement, malgrat la inestabilitat global
La recuperació econòmica prossegueix en un entorn més incert. L'economia de la zona de l'euro continua creixent, amb el suport, en especial, de la demanda domèstica. Ara com ara, la desacceleració de les economies emergents i les turbulències financeres han tingut un impacte mínim sobre el creixement de la zona de l'euro, que es basa, a més a més, en una política monetària acomodatícia, en una política fiscal neutra i en un preu del petroli molt baix. En aquest sentit, l'FMI ha revisat en 1 dècima a l'alça la previsió de creixement per a la zona de l'euro el 2016, fins a l'1,7%, malgrat rebaixar les previsions de creixement mundial a causa de la creixent inestabilitat global. Per la seva banda, el BCE ha indicat, també, les forces contraposades en la recuperació de la zona de l'euro, entre uns vents de cara procedents de l'àmbit internacional i l'avanç de la demanda interna. En aquest sentit, el BCE va anunciar que, al març, revisarà la política monetària i que podria ajustar-la, com va fer al desembre, per assegurar-se que l'objectiu d'estabilitat de preus no es torça.
L'activitat continua creixent, però a un ritme menor. Els indicadors d'activitat disponibles per al mes de gener indiquen que l'economia va continuar creixent el 2016. No obstant això, tant l'índex de sentiment econòmic com els índexs PMI es van reduir en relació amb el mes de desembre, malgrat que es mantenen per damunt de la mitjana del 2015, en clara zona expansiva (per damunt dels 50 punts). Per països, a Alemanya, el PMI compost va recular un punt, fins als 54,5, i l'índex IFO de sentiment econòmic va disminuir lleugerament al gener en relació amb el mes anterior. Per la seva banda, França va millorar lleugerament el nivell del PMI compost, tot i que es manté a la vora de l'estancament, en els 50,5. Aquest descens en la majoria d'indicadors d'activitat és comprensible, atesa la forta inestabilitat financera de les últimes setmanes, però creiem que es tracta d'un episodi temporal, tot i que virulent, de manera que esperem que vagi a menys a mesura que es confirmi que els creixements sobre els quals es basa la recuperació econòmica són sòlids. En conseqüència, ara com ara, no farem canvis significatius en les nostres previsions de creixement per al 2016.
Els indicadors de demanda i d'inversió avancen. Les vendes
al detall van continuar creixent a un ritme superior al 2% interanual en el mes de novembre i mantenen la bona tònica experimentada el 2015, tot i que l'última dada és lleugerament inferior a la de la mitjana de l'any. Al seu torn, la matriculació d'automòbils va créixer el 13,9% al desembre, 5 p. p. per damunt de la mitjana del 2015. Aquests indicadors de demanda corroboren la sòlida recuperació de la demanda interna que experimenta la zona de l'euro. Per la seva banda, la inversió també mostra avanços: la producció industrial va augmentar l'1,5% interanual al novembre, 2 dècimes per damunt de la mitjana de l'any, tot i que lleugerament per sota del mes anterior. Així mateix, l'indicador de confiança industrial va registrar la millor dada de l'any al desembre.
La inflació puja, però continua lluny de l'objectiu del BCE. La variació interanual de l'índex de preus de consum harmonitzat (IPCH) de la zona de l'euro es va situar en el 0,4% al gener, 2 dècimes per damunt de la dada del mes anterior, a causa de la menor caiguda del preu de l'energia i del major avanç de la inflació subjacent, la qual, arran de l'ascens del preu del sector serveis i dels béns industrials no energètics, va pujar fins a l'1,0%, 1 dècima per damunt del valor observat en els dos últims mesos. La davallada del preu del petroli té també efectes indirectes sobre la inflació subjacent, en reduir-se els costos de producció i transport de les empreses que ofereixen productes no energètics i serveis i els costos de les llars. No obstant això, preveiem una progressió contínua de la inflació subjacent en els dos pròxims anys, que reflectirà la recuperació de l'economia. La pujada del preu del petroli prevista al llarg del 2016 i de la primera meitat del 2017 produirà un efecte rebot en la inflació general, que acabaria superant la subjacent. A partir de la segona meitat del 2017, quan els efectes del preu del petroli s'esvaeixin, la inflació general es tornaria a apropar a la subjacent i a l'objectiu del BCE.
Les exportacions creixen a menys velocitat en un entorn global desfavorable. Les exportacions van registrar un creixement de l'1,4% interanual al novembre en un entorn global d'incertesa, a causa de la desacceleració de les economies emergents. El sector exterior es continua beneficiant de la depreciació de l'euro, propera al 5% en el tipus de canvi efectiu nominal des del desembre del 2014, a conseqüència de la política monetària expansiva del BCE. Així i tot, cal continuar guanyant competitivitat per intensificar la bona dinàmica del sector exterior. Per la seva banda, el valor de les importacions va caure el 0,6% interanual arran de l'enfonsament del preu del petroli, ja que la zona de l'euro és una importadora neta d'aquesta primera matèria. La caiguda de les importacions i l'augment, tot i que menys intens, de les exportacions comporten una millora de la balança comercial al conjunt de la zona de l'euro fins al 3,2% del PIB.
El BCE anuncia que revisarà, i possiblement reconsiderarà, la política monetària al març. El Consell de Govern del BCE no va modificar la política monetària en la reunió del gener, tot i que la institució continua atenta als riscos procedents de la desacceleració de les economies emergents i de la inestabilitat financera del començament de l'any. La recuperació de la zona de l'euro continua el seu curs, empesa per la demanda interna, però Draghi va assenyalar que la incertesa global i les caigudes del preu del petroli afecten les expectatives d'inflació i va obrir la porta a relaxar encara més la política monetària en la reunió del març. Per aquest motiu, cal esperar que les condicions monetàries continuïn sent molt laxes (vegeu el Focus d'aquest mes «Descobrint la política monetària a l'ombra»). Per consolidar la recuperació, el BCE va recomanar mantenir unes polítiques fiscals més expansives i aprofundir en les reformes estructurals. En aquest sentit, més enllà d'aprofitar l'actual moment cíclic expansiu, la zona de l'euro necessita intensificar les reformes estructurals de les seves economies per augmentar el creixement potencial a llarg termini.
El crèdit bancari donarà suport al creixement de la demanda domèstica el 2016. L'enquesta sobre préstecs bancaris mostra que els criteris d'aprovació de crèdits es van continuar relaxant en el 4T 2015, afavorits per l'entorn propici que ofereix la política monetària, i van impulsar, així, la demanda domèstica. Aquesta millora, provocada per les pressions competitives del sector bancari, es reflecteix en especial en els crèdits hipotecaris i en els crèdits a les empreses, que tanquen 8 trimestres consecutius de relaxament. D'altra banda, els crèdits per al consum van romandre gairebé estables. Esperem que les condicions de concessió de crèdit continuïn millorant al llarg del 2016 i que, d'aquesta manera, donin suport al creixement a la zona de l'euro en l'àmbit de la demanda domèstica.
La zona de l'euro aconsegueix abaixar el dèficit i el deute públic en un entorn fiscal neutre. La millora del cicle econòmic i els baixos tipus d'interès dels quals gaudeixen els països de la moneda comuna van permetre que la zona de l'euro en conjunt reduís el dèficit del 3T 2015 fins a l'1,8% del PIB, 4 dècimes menys que en el 2T 2015. Aquesta reducció també va ser el resultat de les polítiques de consolidació fiscal i dels ajustos que alguns països duen a terme. De tota manera, cal recordar que no tots els països es troben en la mateixa posició fiscal i que els que presenten un major superàvit haurien d'aprofitar el marge per adoptar polítiques fiscals més expansives que impulsin el creixement. Per la seva banda, el deute públic es va reduir també fins al 91,6% del PIB, 7 dècimes menys que en el 2T 2015. Mentre que Grècia i Portugal han augmentat el deute públic en relació amb el trimestre anterior, Irlanda, Itàlia, França i Alemanya l'han disminuït de forma notable. Aquesta reducció de deute hauria de continuar de manera ràpida per assolir nivells més sostenibles, en particular als països amb un nivell elevat de deute, com Grècia, Itàlia, Portugal, Irlanda i Espanya.
Preocupa el canvi de rumb de les regles de joc a Polònia. En els últims mesos, Polònia ha dut a terme importants canvis en el marc normatiu del país, que han empès l'agència de rating S&P a rebaixar la qualificació creditícia d'A– a BBB+, el primer descens des del 1996. Específicament, S&P destaca que algunes decisions poden afeblir les institucions (referint-se al Tribunal Constitucional i a la independència dels mitjans de comunicació). Més enllà d'aquestes qüestions, cal destacar que s'ha adoptat una taxa bancària sobre els actius totals del 0,44%, la qual cosa pressionarà un sector amb una rendibilitat ja prou reduïda (el 2014, la rendibilitat sobre actius era, només, de l'1,1%). Finalment, cal esmentar que el Govern ha modificat la llei pressupostària i li ha restat rigor. Així i tot, és important recordar que Polònia manté un ritme de creixement notable (l'estimació preliminar del creixement del PIB el 2015 és del 3,6%).
