EUR/USD
El dólar cambia de ritmo: tras depreciarse un 13% frente al euro en el primer semestre, frenó su caída en verano y ha recuperado algo de terreno desde septiembre. En próximos trimestres, las previsiones de crecimiento e inflación apuntan a un dólar algo más débil, aunque persisten factores que podrían sostenerlo: la resiliencia económica de EE. UU., unos tipos reales más altos en EE. UU. (tras moderarse las expectativas de inflación) y una importante recuperación de su papel como activo refugio.
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- En 2025, el dólar ha tenido dos fases. En el primer semestre cayó un 13% frente al euro, afectado por los aranceles de abril y su impacto en: (i) expectativas de menor crecimiento en EE. UU.; (ii) descenso de los tipos reales, tras caer los tipos nominales a corto plazo y repuntar las expectativas de inflación; y (iii) aumento de la prima de riesgo, por las dudas sobre la disposición de la Administración Trump de acometer políticas en detrimento de la centralidad del dólar en el sistema financiero internacional.
- El dólar frenó su depreciación en verano y ha recuperado parte del terreno, apreciándose un 1,5% frente al euro desde los mínimos de septiembre, gracias a la resiliencia del crecimiento de EE. UU. y unos mayores tipos reales a c/p (pese a la caída de los tipos nominales estas semanas, las expectativas de inflación retrocedieron más intensamente).
- Diversos vientos de cola podrían prolongar esta tendencia apreciadora: la resiliencia económica podría continuar (la reapertura del Gobierno podría impulsar los datos de finales del 4T 2025 y del 1T 2026) y, si la inflación permanece a estos niveles, la Fed podría mantener los tipos de interés sin cambios por más tiempo. Además, ante cualquier deterioro del ánimo inversor (por ejemplo, sobre los retornos de la inversión en IA), es probable que el dólar actúe de refugio, tras disiparse la prima de riesgo que lo lastró en primavera.
- Por otro lado, el dólar también enfrenta vientos de cara depreciadores. El mercado laboral en EE. UU. da signos de enfriamiento que, de agravarse, y si la inflación no se deteriora, supondría menores tipos de la Fed. Incluso sin ello, el diferencial de tipos reales ya sugiere una depreciación del dólar (menores tipos reales en EE. UU. y estables en la eurozona).
- La Fed ha retomado los recortes y el mercado descuenta tres bajadas adicionales hasta diciembre de 2026, mientras que el BCE parece haber alcanzado su tipo terminal y se mantiene expectante ante unas incipientes señales de mejoría cíclica (PIB 2026: EE. UU. 1,8%, eurozona 1,3%), lo que daría cierto apoyo al euro.
- En precios, las expectativas de inflación han corregido con fuerza tras el shock arancelario: a la baja en EE. UU. y al alza en la eurozona, en un ajuste que parece haberse ya agotado (inflación esperada a dos años: EE. UU. 2,5%, eurozona 1,8%) , lo que también debería favorecer al euro.