Coyuntura


  • El sector exterior continúa siendo el principal soporte de la economía

    La recesión aminora. La eurozona se mantuvo, tal y como se esperaba, en contracción en el primer trimestre del año, pero el ritmo de caída de la actividad aflojó el paso (–0,2% intertrimestral en el 1T 2013 vs. –0,6% en el 4T 2012). Esta tendencia se observa en todos los países para los que ya se tienen datos. De este modo, el escenario de recuperación gradual se va confirmando y la vuelta a tasas de crecimiento positivas, aunque mo­­destas, parece cerca. De nuevo, la economía alemana mantuvo el liderazgo, aunque sin poder presumir de ello (el avance se quedó en un 0,1% intertrimestral). En cambio, el PIB se contrajo en el resto de países grandes (–0,2% en Francia, –0,5% en España y –0,5% en Italia).

    Para el segundo trimestre, la mayoría de indicadores de actividad sugieren una recuperación lenta. Estos indicadores, erráticos a lo largo del primer trimestre, recuperaron en mayo parte del terreno perdido en los últimos meses y vuelven a di­­bujar una tendencia positiva, aunque con cierta volatilidad. El índice PMI compuesto de la eurozona aumentó hasta los 47,7 puntos gracias al sector manufacturero. Aunque el promedio de abril y mayo, de 47,3 puntos, se situó por debajo del registro del primer trimestre, de 47,7, la tendencia de fondo sigue siendo positiva y permite seguir pensando que lo peor de la recesión queda atrás. Por países, las diferencias son notables. El ín­­dice francés se mantiene estancado en zona de contracción. Alemania, en cambio, recupera tracción: el índice PMI roza ya los 50 puntos y el índice Ifo subió tras dos meses de bajadas.

    El sentimiento económico mejora en mayo y se sitúa cerca de los registros alcanzados en febrero y marzo, lo que vuelve a dibujar una tendencia ligeramente positiva. Aunque los movimientos de los últimos meses han sido parecidos en todos los países, los niveles siguen siendo muy distintos. En este sentido, destaca el aumento que se ha producido en Alemania y España, de 5,4 puntos y 6,1 puntos desde los mínimos alcanzados el verano pasado. En Francia, en cambio, ha perdido prácticamente todo el terreno que ganó a finales del pasado año. Estas tendencias se espera que se mantengan en los próximos meses, con Alemania en cabeza y España saliendo poco a poco de la recesión. Francia e Italia generan cierta preocupación, ya que si bien no presentan grandes desequilibrios macroeconómicos, el crecimiento no da señales de despertarse y la agenda de reformas estructurales avanza muy lentamente.

    La confianza del consumidor sube en mayo hasta niveles de hace un año. En concreto, se situó en los –21,9 puntos, por encima del promedio del primer trimestre (–23,7). Con todo, se encuentra muy por debajo de su promedio histórico (–13), por lo que su recuperación es clave para dinamizar el consumo interno.

    La reactivación de la demanda interna no acaba de llegar. En concreto, las ventas minoristas del mes de marzo, con un retroceso del 2,4% interanual, siguen sin dar señales de mejora. Las mayores caídas se concentraron en los países periféricos, como España (–10,5%) y Portugal (–5,9%), sometidos a importantes procesos de ajuste. Los países del centro también retrocedieron, aunque mucho menos: Alemania (–0,4%) y Francia (–0,7%). El aumento continuado de la tasa de paro, que en abril alcanzó un nuevo máximo, del 12,2%, dificulta la recuperación del consumo de los hogares. La debilidad de la demanda y la caída del precio del petróleo han reducido en abril medio punto la inflación hasta el 1,2%. Esta se mantendrá en cotas

  • Las economías emergentes exhiben ritmos de actividad dispares

    El bache del tramo final del primer trimestre se está superando. Globalmente, los indicadores de actividad de marzo fueron peor de lo esperado y suscitaron dudas sobre la evolución futura de la economía mundial. Sin embargo, los datos de abril, de tono positivo, han tendido a disipar, en gran medida, dichas dudas. Mantenemos, pues, nuestro escenario central de previsiones que contempla un 2013 en leve mejora respecto a 2012 y un 2014 más claramente expansivo.

    ESTADOS UNIDOS

    Repunte del PIB en el primer trimestre, apoyado en el consumo privado y las existencias. Aun así, el avance (0,6% intertrimestral, 1,8% interanual) quedó algo por debajo de lo esperado por el fuerte descenso del consumo público. De cara al segundo y tercer trimestres, prevemos una moderación del crecimiento anticipando un mayor impacto de las reducciones de gasto automáticas derivadas del sequester. A pesar de ello, la composición del dato de PIB, con un consumo privado significativamente mejor de lo previsto y con una inversión productiva que mantiene parte del repunte previo, nos lleva a mantener nuestras previsiones, con un avance esperado del 2,0% y el 2,8% para el conjunto de 2013 y 2014, respectivamente.

    El consumo privado aportó, en términos absolutos, un 90% del crecimiento económico del primer trimestre, pero tenderá a perder parte del vigor, ya que su repunte se atribuye, en buena medida, a un aumento puntual de los ingresos combinado con un menor ahorro. Con todo, las condiciones financieras favorables y el fondo de resistencia que muestran los últimos indicadores apuntan a avances cercanos al 2,0% en términos anuales.

    La inversión productiva perdió parte del repunte del trimestre anterior pero debería ir a más, apoyada en unos beneficios empresariales que en diciembre de 2012 volvieron a alcanzar su máximo histórico (12,7% del PIB) y en que se mantiene por debajo de los niveles precrisis. En lo relativo a la inversión residencial, prevemos que siga contribuyendo positivamente al crecimiento, beneficiándose de la menor sobreoferta de vivienda. Asimismo, es de esperar que la menor aportación de la acumulación de existencias se compense por menores descensos del consumo gubernamental.

    El empleo sorprende en positivo en abril, con una inesperada reducción de la tasa de paro hasta el 7,5%, pero su recuperación sigue siendo lenta e impone el mayor riesgo sobre el crecimiento. Uno de los aspectos que está lastrando la evolución laboral es la reducida tasa de ocupación (la proporción de personas que están trabajando respecto a la población mayor de 16 años, que está en el 58,6%), que sigue 4,8 puntos porcentuales por debajo del inicio de la crisis, a causa del aumento de los desanimados, que no constan como parados. Asimismo, la históricamente elevada proporción de parados de larga duración, de más difícil reinserción en el mercado laboral, es un lastre adicional.

    Indicadores al alza a principios del segundo trimestre. Los da­­­­tos de actividad de marzo fueron más débiles de lo previsto. Sin em­­bargo, las cifras de abril, positivas en términos generales, sugieren que la tendencia de fondo sigue siendo la recuperación. Cabe destacar el buen tono de las ventas minoristas y de la confianza de los consumidores de abril, que confirma el vigor del consumo. Dicha tendencia se está viendo apoyada por la ausencia de tensiones inflacionistas apreciables. El matiz a estos datos positivos lo proporcionó la confianza de los empresarios, que retrocedió levemente en abril.

    JAPÓN

    Japón deja

  • Los mercados internacionales se enfrentan a nuevos contratiempos

    Los mercados internacionales se enfrentan a nuevos contratiempos. Durante largo tiempo, la crisis de la eurozona constituyó un foco recurrente de sobresaltos, aunque por fortuna los desarrollos recientes indican que se encuentra bajo control, al menos provisionalmente. Hace solo un par de meses, la gran preocupación de los inversores era la posibilidad de una recaída económica en EE. UU., pero los últimos datos han sorprendido por su fortaleza. No obstante, mayo no ha sido momento para alegrías. El muro de preocupaciones que afrontan los inversores ha deparado dos nuevos obstáculos. Desde nuestra perspectiva, uno previsible y el otro no tanto, si bien ambos acabarán siendo superados.

    Se ha reabierto el debate sobre la «estrategia de salida» de la Reserva Federal (Fed). Conforme se ha ido alejando el temor a que EE. UU. pudiera volver a la recesión, y ante algunos signos de exuberancia en parcelas de los mercados de capitales, los propios miembros de la Fed se han encargado de reavivar la discusión sobre el tono de la política monetaria. El revuelo en torno a un eventual freno de los estímulos es una circunstancia que cabía esperar bajo el escenario que proyectamos de progresiva consolidación del crecimiento económico en EE. UU.

    El ritmo de expansión de las economías emergentes está de­­cep­­cionando. Los últimos datos que se han conocido en países clave como China o Brasil han sido más flojos de lo esperado, tanto por el consenso como por nuestra parte. De manera un tanto precipitada, han ganado predicamento mediático los análisis que lo interpretan no como un bache pasajero, sino como una nueva dinámica hacia ritmos más bajos e inestables de crecimiento tendencial.

    Las yields de la deuda pública han aumentado y los activos con riesgo han sufrido. Estas pautas han sido particularmente visibles en la parte final del mes de mayo, tras la comparecencia de Ben Bernanke ante el Congreso el día 22, y la publicación un día después de un dato muy débil de confianza empresarial en el sector manufacturero chino. El cómputo mensual, sin embargo, es neutro para la mayoría de índices bursátiles. Algo similar ha ocurrido con otros activos de riesgo, tales como los bonos corporativos. Salvo en Japón, las volatilidades se mantienen controladas: han aumentado pero desde niveles anormalmente bajos y para situarse en cotas todavía moderadas.

    La Fed intentará evitar una escalada de la inestabilidad financiera. El aumento de las yields de los instrumentos de renta fija ha tenido alcance global, pero su fuente es común: el temor a que la Fed anuncie próximamente una reducción de sus compras mensuales de bonos. Algunos observadores creen que tal medida se podría anunciar ya en el próximo comité del 19 de junio. Consideramos que la probabilidad de que esto ocurra es baja, atendiendo a las condiciones económicas y financieras existentes. Por un lado, el ritmo de actividad económica efectivamente se está asentando, pero todavía es modesto y vulnerable. Además, la inflación y las expectativas de inflación se han movido a la baja últimamente (lo que significa que el aumento de las yields ha sido por el componente real). Por su parte, los excesos en términos de cotizaciones y asunción de riesgos que se vislumbran en ciertos mercados (junk bonds, dividend recapitalizations, etc.) pueden apla­­carse precisamente mediante las «intervenciones verbales» que prodigan los miembros de la Fed, además de la utilización de otros instrumentos específicos. La confirmación de menores compras de bonos podría

  • Se confirma el escenario de recuperación gradual

    La economía española sigue en recesión, pero se confirma el escenario de recuperación gradual. El ritmo de contracción del PIB se redujo en el primer trimestre respecto al periodo anterior (–0,5% en 1T 2013 vs. –0,8% en 4T 2012) y los indicadores adelantados de actividad y confianza del segundo trimestre dibujan una suave tendencia al alza. Todo ello es consistente con un escenario de paulatina recuperación, con un segundo trimestre en el que aún se anotarán tasas de crecimiento negativas y una segunda mitad del año con tasas muy moderadas, pero positivas. Nuestro escenario prevé un retroceso del 1,4% en 2013 y un crecimiento del 0,8% en 2014. La OCDE, en su último informe de perspectivas económicas, presenta un escenario algo más pesimista, con un crecimiento del PIB del –1,7% en 2013 y del 0,4% en 2014 (previsión anterior: –1,4% y 0,5%, respectivamente). Según esta institución, la economía española seguirá en recesión en 2013 debido a la consolidación fiscal y al desapalancamiento del sector privado, que socavan la demanda interna. El crecimiento de los socios comerciales y las ganancias en competitividad-coste, junto con las mejoras en las condiciones de fi­­nan­ciación, serán los puntos de apoyo de la economía.

    La reactivación viene liderada por el sector exterior, pero la demanda interna presenta un deterioro más contenido. En el primer trimestre, el ritmo de contracción del PIB se atenuó gracias a la contribución positiva de 0,1 puntos de la demanda externa y un menor retroceso de la demanda interna (–0,6% en 1T 2013 vs. –2,0% en 4T 2012). La reducción del ritmo de retroceso de la demanda interna se explica por la evolución favorable de dos componentes. Por un lado, el descenso del consumo privado se moderó notablemente (–0,4% en 1T 2013 vs. –1,9% en 4T 2012) al deshacerse el efecto negativo que tuvo la subida del IVA sobre el consumo del cuarto trimestre. Por el mismo efecto, la inversión en equipo también muestra un mejor comportamiento, registrando un crecimiento intertrimestral del 0,1% (comparado con –5,2% en 4T 2012). Aunque esta mejora es, en parte, temporal, el retroceso de la demanda interna no parece, por el momento, que vaya a más (véase Focus «Los puntos de apoyo de la demanda interna»).

    La mejora de los datos del mercado laboral y las ventas minoristas avivan el optimismo sobre un próximo relanzamiento. A pesar de la mala situación del mercado laboral, los datos más recientes muestran una evolución algo más favorable. El número de afiliados a la Seguridad Social creció en 51.077 personas en abril, un dato positivo si tenemos en cuenta que, a diferencia de otros años, la Semana Santa tuvo lugar en marzo. Por otro lado, el paro registrado bajó en 46.050 personas, lo que redujo en 8 décimas la tasa de variación interanual, hasta el 5,2%. Aunque la recuperación del mercado laboral irá rezagada respecto a la evolución del PIB, tal y como suele ocurrir en los episodios de recuperación, cada vez hay más indicios de que se está estabilizando. En consonancia, los indicadores de demanda también muestran cierta mejoría. Las ventas minoristas de abril se incrementaron un 0,5% mensual, corregido por estacionalidad y efecto calendario, lo que provocó un importante aumento de la tasa de variación interanual, del –8,7% de marzo al –5,5% de abril. La confianza del consumidor, aunque retrocedió ligeramente en mayo, se situó en los –31,6 puntos, por encima del promedio del primer trimestre (–32,6). El nivel actual de estos indicadores aún es compatible con un retroceso del consumo privado en

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