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Informe Mensual - Coyuntura
Un crecimiento moderado que tarda en ganar intensidadUn crecimiento moderado que tarda en ganar intensidadUn crecimiento moderado que tarda en ganar intensidadUn crecimiento moderado que tarda en ganar intensidadUn crecimiento moderado que tarda en ganar intensidadUn crecimiento moderado que tarda en ganar intensidadUn crecimiento moderado que tarda en ganar intensidadUn crecimiento moderado que tarda en ganar intensidadUn crecimiento moderado que tarda en ganar intensidad

La expansión económica de la eurozona prosigue este año. La Comisión Europea prevé que el crecimiento del PIB de la eurozona será del 1,7% en 2016, 1 décima menos que el dato previsto el pasado otoño, por culpa de unos vientos de cara (la ralentización de los emergentes y las recientes turbulencias financieras) que soplan algo más fuerte que hace tres meses. El ritmo de crecimiento de la mayoría de economías de la región acelera de manera gradual y nuestro escenario de previsiones contempla una recuperación moderada que irá cogiendo velocidad a lo largo del año, aunque algo más lentamente de lo que habíamos previsto. Sostiene el crecimiento una demanda interna robusta, sobre todo el consumo privado y, en menor medida, el consumo público y la inversión. La contribución de la demanda externa tendrá un alcance limitado a causa de la desaceleración del comercio mundial. La intensidad de los vientos de cola que apoyaron el crecimiento en 2015 se modificará: el bajo precio del petróleo seguirá favoreciéndolo durante unos meses (aunque después subirá paulatinamente) y la política monetaria acomodaticia del BCE se intensificará, manteniendo bajos los tipos de interés y más débil el tipo de cambio efectivo del euro (que sin la política monetaria acomodaticia). Sin em­­bargo, pueden afectar a nuestro escenario unos vientos de cara que soplen con más fuerza de lo esperado: una mayor desaceleración de las economías emergentes, la prolongación de la volatilidad financiera, la salida del Reino Unido de la UE o los riesgos geopolíticos.

El PIB de la eurozona creció un 0,3% intertrimestral en el 4T 2015 (un 1,5% interanual), el mismo ritmo que en el 3T. El dato sitúa el crecimiento total del año en el 1,5%, lo que supone un avance con respecto a 2014 (0,9%). Aun así, la recuperación se está desarrollando a distintas velocidades entre países y es algo más lenta de lo previsto. España sigue en cabeza, con un ritmo de crecimiento del 0,8% intertrimestral en el 4T, y Alemania mantiene el paso del 3T, moderado pero sólido, del 0,3%. Por su lado, Francia e Italia redujeron 1 décima su ritmo de crecimiento, hasta el 0,2% y el 0,1% intertrimestral, respectivamente. Aunque el desglose del PIB por componentes de demanda aún no se ha publicado, los datos disponibles apuntan a que la demanda interna ha sido el principal sostén del crecimiento de la eurozona. La economía se ha beneficiado de unos factores de apoyo temporales que han compensado, por el momento, la desaceleración de las economías emergentes y el aumento de las turbulencias financieras.

La Europa emergente acelera el paso. En el 4T, el ritmo de actividad se aceleró en toda la región. Destaca el elevado avance del PIB que registraron Polonia, Rumanía, Eslovaquia y Hungría, cuya tasa de variación intertrimestral alcanzó, o incluso superó en algunos casos, el 1% (la variación interanual fue del 3,5%-4%). A falta del detalle por componentes, los indicadores disponibles sugieren que la mayoría de estas economías se están beneficiando simultáneamente de una aportación positiva de la demanda externa (reflejo del buen tono de su mercado principal, la eurozona) y de un mayor vigor de la demanda interna. Las perspectivas inmediatas son que estos países mantengan un ritmo de expansión notable en 2016, si bien en suave desaceleración respecto a 2015.

El ritmo de crecimiento de la actividad no parece aumentar en el 1T 2016. Los indicadores de actividad disponibles para el mes de febrero sugieren que el crecimiento en la eurozona no gana intensidad. El índice de sentimiento económico descendió hasta los 103,8 puntos, por encima del promedio histórico (100). El índice PMI compuesto bajó hasta los 52,7 puntos, el menor registro desde enero de 2015, aunque se situó claramente en un nivel expansivo (por encima de los 50 puntos). Por países, el PMI compuesto retrocedió en Alemania hasta los 53,8 puntos, pero se mantuvo, también, en una confortable zona expansiva. Por el contrario, en Francia el índice retrocedió hasta los 49,8, un nivel marginalmente recesivo. Estos descensos muestran cómo las turbulencias que están experimentando los mercados financieros afectan al sentimiento económico y empresarial. Aunque no prevemos que se traduzcan en una ralentización de la actividad de la eurozona, el crecimiento podrá tardar más en tomar intensidad.

El consumo avanza, pero no acelera. Los indicadores de de­­man­­da muestran una cierta desaceleración entre el final de 2015 y el inicio de 2016. Las ventas minoristas aumentaron un 1,4% interanual en diciembre, un ritmo superior al promedio histórico, pero algo por debajo del fuerte ritmo que marcó el resto de 2015. Por otro lado, la confianza del consumidor en la eurozona descendió en febrero hasta los –8,8 puntos (–6,3 en enero), por debajo de los registros observados desde diciembre de 2014. La disminución de la confianza recoge un aumento de la incertidumbre como consecuencia de la fuerte volatilidad financiera experimentada recientemente, pero esperamos que este menor tono sea temporal. De hecho, el mercado laboral de la eurozona continúa recuperándose favorablemente. La tasa de paro descendió hasta el 10,4% en diciembre de 2015 y prevemos que continúe mejorando este año y apoyando la mejora del consumo privado.

El superávit por cuenta corriente sigue mejorando. A pesar del aumento paulatino de la demanda doméstica, el bajo precio del petróleo, que ha reducido el déficit energético de la eurozona, y la mejora de la competitividad-precio contribuyeron a incrementar el superávit por cuenta corriente en 2015. Este alcanzó un máximo del 3,2% del PIB en diciembre (acumulado de 12 meses), favorecido por la fuerte corrección de los déficits de numerosos países periféricos (España es un claro ejemplo) y por la continuidad del superávit sustancial de Alemania (8,9% del PIB en diciembre). Desde una perspectiva de inversión y ahorro, un elevado incremento del superávit indica que el aumento del ahorro no se ha invertido en la eurozona, un desequilibrio que podría repercutir en el potencial de crecimiento de la región si la situación se prolonga en el tiempo.

La potencial salida del Reino Unido de la UE añade incertidumbre al entorno económico. El Reino Unido ha alcanzado un acuerdo en el Consejo Europeo sobre los términos de su pertenencia a la UE, que someterá a referéndum el 23 de junio. El acuerdo contiene cuatro áreas principales: soberanía, competitividad, gobernanza económica e inmigración. Esta última ha sido la más controvertida, al incluir un «freno de emergencia» a las prestaciones sociales vinculadas al empleo para los inmigrantes procedentes de la UE, lo que supondría un trato discriminatorio respecto a los trabajadores nacionales. Más allá de la letra pequeña, en caso de aprobarse, el Reino Unido dejará de estar comprometido a una mayor integración dentro de la UE, lo que sentaría un precedente con consecuencias negativas para el proceso de integración política y económica si otros países también apelan a su excepcionalidad. Sin embargo, la clarificación de su papel también puede dar vía libre a los países que aspiren a alcanzar una mayor integración política y económica en el seno de la eurozona. Por ahora, las encuestas no dan un resultado claro del referéndum, puesto que la indecisión es elevada. Sea como fuere, la posibilidad del brexit ha provocado un aumento de la incertidumbre, que ha repercutido en la importante depreciación de la libra de estas últimas semanas. Esta depreciación responde también al posible retraso, hasta inicios de 2017, de la subida de los tipos de interés del Banco de Inglaterra, dado el contexto actual de mayor incerteza y baja inflación.

La crisis de los refugiados es un reto importante para la UE, más allá de su lado humanitario. La incapacidad de llegar a un acuerdo para gestionar la crisis arrastra a cada país a tomar decisiones unilaterales que perjudican a sus socios. Seis países han impuesto temporalmente controles fronterizos dentro del espacio Schengen, una medida que, de prolongarse, podría suponer un lastre para el crecimiento económico de la UE. Según France Stratégie, volver a los controles fronterizos de forma permanente equivaldría a introducir una tasa comercial sobre el comercio, que reduciría las relaciones comerciales entre los países de Schengen. Así, en un clima de desconfianza mutua, no solo será muy difícil solucionar la gestión de la crisis de refugiados, sino también avanzar en el proceso de construcción europea en general. Además, pueden aparecer otros riesgos, tanto geopolíticos como idiosincráticos a un país, que acaben impactando de manera negativa sobre el crecimiento, al estar limitada la capacidad de respuesta conjunta de la UE.

Aumentan los focos de riesgo en Portugal. Las perspectivas de crecimiento de Portugal han empeorado recientemente: el PIB previsto para 2016 por el consenso de analistas ha pasado, en menos de cuatro meses, del 1,8% al 1,5%. Este deterioro ha sido consecuencia de unos peores datos de actividad registrados en la segunda mitad de 2015, con una pérdida de tono de la demanda interna, y de las dudas sobre la solidez parlamentaria del Gobierno y su capacidad de adoptar una política económica adecuada, que ya han hecho mella. En particular, preocupa la incierta evolución presupuestaria resultante de la poca credibilidad del escenario previsto, que ha provocado una demanda de ajustes adicionales por parte de la Comisión Europea. 

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