Semana del 12 al 19 de enero de 2024

En noviembre, destacan las importantes caídas en volumen tanto de exportaciones (–6,7% interanual) como de importaciones (–7,7% interanual), con precios unitarios que se mantienen estables para exportaciones y que caen levemente para importaciones. Sin embargo, en términos del acumulado del año hasta noviembre, las exportaciones muestran una leve reducción del 0,7% interanual, frente a la considerable disminución de las importaciones (–6,8% interanual). El déficit comercial se sitúa en 37.158,3 millones de euros, lo que representa una mejora sustancial frente al déficit de 63.602,9 millones registrado en noviembre del año anterior. Destaca la contribución positiva al déficit comercial de los sectores de bienes de equipo, con un aumento del 12,1% interanual de exportaciones, y el sector automóvil, cuyas exportaciones han aumentado un 23,3% interanual.

El PIB creció un 1,0% intertrimestral en el 4T 2023 y un 5,2% interanual (1,5% y 4,9%, respectivamente en el 3T), lo que situó el avance en el conjunto de 2023 en el 5,2%, ligeramente por encima del objetivo gubernamental del 5,0%. Los indicadores de actividad muestran cierta aceleración a cierre de año y destacan la producción industrial y las exportaciones que, en ambos casos, se benefician de las políticas de recorte de precios en sectores como el automovilístico y el de las tecnologías verdes, con el objetivo de ganar cuota de mercado internacional, en el actual contexto de desaceleración global. Pese a esta reactivación de final de año, persisten los riesgos a la baja en el crecimiento para los próximos meses debido, sobre todo, a los problemas que siguen aquejando al sector residencial. Esto explica que anticipemos una desaceleración hasta ritmos en torno al 4,6% en 2024, en línea con el consenso de analistas (véase la Nota Breve).

En lo que va de año, los mercados de deuda han corregido parte de los fuertes movimientos registrados en la última parte de 2023, lo que se ha traducido en subidas en las rentabilidades a lo largo de las curvas soberanas de casi 15 p. b. tanto en Europa como en EE. UU. Estos movimientos han respondido al modesto ajuste de expectativas acerca de los próximos movimientos de tipos de los bancos centrales: los inversores han rebajado las probabilidades de un recorte de tipos en Europa en abril, del 100% al 80%, y en EE. UU. en marzo de un 80% a un 60%. Pese a estos ajustes, los mercados siguen apostando por un escenario de bajadas de tipos que es más agresivo de lo que los principales bancos centrales parecen tener en su agenda, como así recalcan en cada una de sus intervenciones/declaraciones. De hecho, los últimos indicadores conocidos parecen apoyar el mensaje de los bancos centrales: en EE. UU. se publicaron unas ventas minoristas mejor de lo esperado y las solicitudes de desempleo muestran un mercado laboral resiliente, mientras que en el Reino Unido la inflación fue mayor de lo esperado (véase la sección de Internacional). En cuanto al mercado de renta variable, los principales índices de bolsa tuvieron sesiones negativas, pero un impulso de las grandes tecnológicas a finales de semana los dejan prácticamente planos, salvo en Asia, donde las bolsas reaccionaron negativamente a la pérdida de empuje de la economía china en el 4T 2023 (véase la noticia de la sección de Internacional). Esta noticia pesó de manera importante en la cotización del crudo, ejerciendo presión a la baja en medio de una escalada de tensiones en Oriente Próximo tras nuevos ataques en el Mar Rojo. Con respecto a otras materias primas, la referencia de gas europeo mantiene la senda bajista, cotizando por debajo de 30 euros/MWh, niveles que implican una cotización un 50% inferior a hace un año. Por su parte, el dólar se mantuvo relativamente estable ante sus principales contrapartes, mientras que la libra esterlina experimentó un repunte tras conocerse que la inflación británica en diciembre fue mayor a lo previsto.

El BCE ante la llamada de los mercados. El BCE se reúne el próximo 25 de enero con unos mercados que apuestan por un primer recorte de 25 p. b. en abril y bajadas totales cercanas a los 150 p. b. en 2024. Nuestra posición es más conservadora que la que descuenta el mercado: es cierto que la inflación ha mejorado más de lo esperado en los últimos meses, pero en parte lo ha hecho por factores que no estarán ya «operativos» en 2024 (como los efectos base de la energía y la normalización de los cuellos de botella globales), de modo que prevemos una disminución más gradual de las presiones de precios en los próximos trimestres. Dada la ralentización en la desinflación, considerando que todavía hay incertidumbre sobre los efectos de segunda ronda (limitados hasta el momento) y con una actividad débil, pero con un mercado laboral sólido y perspectivas de reactivación del crecimiento a lo largo del año, pensamos que el BCE favorecerá recortes más graduales y, el próximo día 25, alejará las expectativas de bajadas de tipos rápidas y significativas. En este sentido, las últimas declaraciones, como las de Christine Lagarde desde Davos, sugieren que el primer recorte no llegará antes de junio, mientras que las actas de la reunión de diciembre, publicadas recientemente, reflejan preocupación sobre el optimismo de los mercados financieros y el riesgo de que sus expectativas de recortes provoquen una relajación indeseada de las condiciones financieras (véase la Nota Breve).