Semana del 22 de diciembre de 2023 al 12 de enero de 2024

Se publica la estrategia del Tesoro español para 2024. Se anuncia que la emisión neta prevista para este año es de 55.000 millones de euros y que será cubierta, íntegramente, mediante instrumentos de medio y largo plazo. Se trata de una cantidad inferior a los 65.000 millones de 2023. Por su parte, la emisión bruta de deuda a medio y largo plazo, que añade las amortizaciones previstas, se elevará a 173.100 millones de euros, un 3,3% más que en 2023. De todas formas, se espera que el aumento del coste medio de la deuda sea limitado: el pago de intereses supondría un 2,5% del PIB en 2024, frente al 2,4% de 2023. Cabe destacar que, tan solo un día después de presentar su estrategia de financiación, el Tesoro captó 15.000 millones de euros con la emisión de un bono a 10 años, que tuvo una demanda que superó los 138.000 millones de euros, cifra récord para una emisión soberana en euros. Ello pone de manifiesto que el apetito de los inversores por la deuda española sigue siendo muy elevado.

La inflación termina el año en el 3,1%. También destaca el notable descenso de la tasa de inflación subyacente, que se situó en el 3,8%, 0,7 p. p. por debajo del registro de noviembre. Destaca, sobre todo, la contención en el crecimiento de los precios de los alimentos, cuya inflación bajó 2 p. p. hasta el 6,6% interanual. Asimismo, el descenso en los precios de la electricidad dio lugar a una intensificación de las caídas en el componente energético (–17,3% interanual vs. –13,6% en noviembre). Por su parte, la inflación núcleo, que excluye el precio de la energía y de los alimentos, descendió 0,2 p. p. respecto a noviembre y se situó en el 3,2% interanual. Ello fue resultado, principalmente, de la moderación de la inflación de los bienes industriales, que se situó en el 1,7%, 0,5 p. p. menos que en noviembre.

La renta de los hogares mantiene un ritmo de crecimiento elevado a nivel agregado. En concreto, la renta bruta disponible de los hogares creció un destacable 10,6% interanual en el 3T, mientras que el gasto en consumo final avanzó un 4,5%. Como resultado, la tasa de ahorro aumentó hasta el 11,0% (dato acumulado de cuatro trimestres), lo que supone un aumento de 1,1 p. p. respecto al 2T 2023. Además, el dato se sitúa claramente por encima del promedio registrado entre 2015 y 2019 (6,8%). Todo ello permite confiar en que, gracias a este colchón, el consumo de los hogares podrá seguir creciendo en los próximos trimestres y se mantendrá como un importante factor de apoyo para el conjunto de la economía española.

Los hogares y empresas españolas han continuado reduciendo su deuda en porcentaje del PIB. En el 3T 2023, la deuda de las sociedades no financieras (en términos nominales y no consolidada) se redujo en 4.500 millones respecto al 2T (–0,4%), mientras que la deuda de los hogares anotó una caída de 14.860 millones (–2,1%). En porcentaje de PIB, las ratios de endeudamiento, tanto de hogares como de empresas, se moderaron. En particular, la deuda de las empresas se situó en el 83,3% del PIB (−1,7 p. p. respecto al 2T), ratio similar a la de mediados de 2003 e inferior en 12,8 p. p. al promedio de la eurozona. Por su parte, la deuda de los hogares se situó en el 48,0% del PIB (−1,9 p. p. respecto al 2T), similar al de principios de 2002 e inferior en 6,4 p. p. al promedio de la eurozona.

La eurozona afronta un 4T de evidente debilidad. De hecho, el comportamiento de los principales indicadores de clima industrial y de opinión hasta diciembre no permiten descartar completamente la posibilidad de una nueva recaída del PIB en el 4T. De un lado, el PMI de diciembre, pese a revisarse al alza, siguió instalado claramente por debajo del umbral de 50, que indica crecimientos positivos de la actividad (47,6 vs. 47,6 en noviembre). De otro, el índice de sentimiento económico de la Comisión (ISE), aunque subió en diciembre a máximos de los últimos ocho meses (96,4 vs. 94), permanece desde julio de 2022 por debajo del umbral de 100, que indica crecimiento. La nota positiva la pone el mercado de trabajo, que sigue haciendo gala de una notable resistencia, con una tasa de paro en el conjunto de la eurozona que, en noviembre, cayó 0,1 p. p., hasta un nuevo mínimo del 6,4%. Buena parte de esta debilidad que muestra la eurozona se debe a la delicada situación por la que atraviesa Alemania, la economía que concentra las peores perspectivas: en noviembre, la producción industrial alemana cayó un 0,7% intermensual (vs. –0,3% en octubre); los pedidos apenas se recuperaron de la sustancial caída del mes previo y registraron un crecimiento del 0,3%, tras retroceder un 3,8 en octubre; las ventas minoristas cayeron con fuerza (–2,5% vs. 1,3%), y las exportaciones son casi un 5,0% inferiores a las de un año antes.

Pese al repunte de la inflación en EE. UU., la tendencia de medio plazo sigue siendo de descenso gradual. De hecho, en diciembre la inflación subió 0,3 p. p. hasta el 3,4% interanual debido, principalmente, al aumento de los precios de la energía y de los alquileres (+0,3% y +0,5% intermensual desestacionalizado, respectivamente). La inflación núcleo, por su parte, se moderó 0,1 p. p. hasta el 3,9%. En este sentido, las dinámicas subyacentes de los precios continúan siendo positivas y prevemos que la inflación pueda situarse cerca del 2% en 2024. Ejemplos de estas dinámicas positivas serían el 62% de los componentes de la cesta que exhiben un momentum inferior al 2,5% o los diversos indicadores del mercado de alquiler de vivienda que apuntan a que shelter, con un peso del 35% en la cesta, debería mostrar una marcada desinflación en esta primera mitad de año. En cuanto al mercado laboral, en diciembre se crearon 216.000 puestos de trabajo (472.000 en promedio en 2023) y la tasa de paro cerró el año en el 3,7%, algo por encima de como lo arrancó (3,4%). Y es que el mercado laboral sigue ajustándose, tal y como sugiere el componente de empleo de la encuesta del sector servicios del ISM, que descendió en diciembre de los 50,7 puntos hasta los 43,3 (véase la Nota Breve).

China cierra un 4T de «menos a más» gracias a la reactivación del sector servicios. Así, el PMI Caixin subió en diciembre a su nivel más elevado desde mayo (52,6 vs. 51,6) gracias al renovado dinamismo del sector servicios (52,9 vs. 51,6), mientras que la actividad en el sector manufacturero prácticamente se mantuvo (50,8 vs. 50,7). Una lectura similar se extrae del PMI estatal de diciembre, aunque la señal del indicador oficial apunta a crecimientos más modestos para el conjunto de la economía (50,3 vs. 50,4), debido a que el tímido aumento de la actividad en el sector servicios (50,4 vs. 50,2) no pudo compensar el deterioro del sector industrial (49,0 vs, 49,4). Por otro lado, la estrategia de bajadas de precios en los coches exportados para ganar cuota de mercado está impulsando las exportaciones totales chinas: en diciembre, las ventas al exterior en términos nominales crecieron un 2,3% interanual (0,5% anterior), con unas importaciones que no lograron recuperarse de la caída del mes previo (+0,2% interanual vs. –0,6%). Por último, el menor ritmo de caída interanual de los precios de los alimentos y de la energía ha aliviado el escenario de deflación, tanto en los precios al consumo (–0,3% vs. –0,5%) como en los de producción (–2,7% vs. –3,0%).

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