EUR/JPY
El yen ha recuperado parte del terreno perdido frente al euro en los últimos meses, pero continúa muy depreciado respecto a sus referencias históricas y a lo sugerido por los tipos reales de ambas economías. Esperamos que la normalización monetaria del Banco de Japón y el mayor atractivo de la deuda japonesa, con las recientes subidas de tipos, favorezcan una apreciación gradual de la divisa nipona. Sin embargo, el diferencial de tipos aún favorable al euro, junto con la continuidad de las inversiones japonesas en el exterior y el deterioro fiscal doméstico, supondrán vientos de cara para su fortalecimiento.
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- En los últimos meses, el yen ha moderado la deriva depreciadora que arrastra desde la pandemia, acumulando una apreciación superior al 6% frente al euro desde sus mínimos. La recuperación responde tanto a la normalización monetaria del BoJ como a las intervenciones del Ministerio de Finanzas nipón y el Tesoro estadounidense (vendiendo euros para comprar yenes). Con todo, el yen continúa muy depreciado frente a sus niveles históricos (casi 30% frente a la media de 10 años de tipo efectivo real).
- Los fundamentales de la economía japonesa favorecen la repatriación de capital, en una economía con una posición acreedora exterior muy elevada. La persistencia de la inflación subyacente y el crecimiento salarial real (en máximos históricos en 2026) permiten al BoJ continuar normalizando los tipos desde unas condiciones financieras aún laxas, elevando así las rentabilidades reales a largo plazo y el atractivo de los activos de deuda japoneses.
- En contraste, la eurozona crece a ritmos similares (el PIB del 3T sorprendió al alza, aunque la señal subyacente fue más débil, con un avance del 0,2% intertrimestral exc. Irlanda), pero la inversión y las exportaciones dan señales de debilitamiento, y nuestro escenario continúa apuntando a una ralentización a finales de año.
- Los tipos reales sugieren que el yen mantiene margen de apreciación. Aunque el diferencial de tipos reales a largo plazo se ha estrechado a favor del yen en 2026, la divisa se ha desacoplado de esta relación y continúa más depreciada de lo que cabría esperar según la correlación histórica con este determinante de medio plazo.
- La normalización del BoJ debería mover el diferencial de tipos reales aún más a favor del yen. Desde el inicio de la guerra en Irán, los tipos japoneses han aumentado menos que los de la eurozona y una mayor parte del repunte ha reflejado expectativas de inflación, limitando el aumento relativo de los tipos reales. Con todo, a futuro esperamos que unos mayores tipos del BoJ eleven la remuneración real de la deuda japonesa y reducir el incentivo a financiarse en yenes para invertir en activos en euros.
- Esperamos así una apreciación gradual, pero limitada, del yen. Su baja valoración histórica, la normalización del BoJ y el potencial de repatriación favorecen este movimiento, Por contra, el diferencial de tipos todavía favorable al euro, la continuidad de las inversiones japonesas en el exterior y el deterioro fiscal nipón limitan su fortalecimiento.