La última milla

Un cop tancat el primer semestre de l’any amb el cicle d’activitat superant obstacles de molt diversa naturalesa i amb importants divergències tant sectorials (millor els serveis que la indústria) com regionals (més feblesa a la Xina i a Euro­­pa), la sensació és que ens trobem a la vora d’un punt d’inflexió, a partir del qual s’aniran manifestant amb més intensitat els efectes de l’enduriment monetari acumulat en l’últim any i mig (400 p. b. a la zona de l’euro). Sobretot, si es confirma aquest últim gir que sembla que estan a punt d’aplicar els principals bancs centrals del món, atès el risc d’una millora insuficient en el nucli tendencial dels preus en els propers mesos si no s’acaba d’e­­qui­­librar la balança entre marges empresarials i salaris.

Les pujades aplicades després d’una pausa de diversos me­­sos (Banc del Canadà i Banc d’Austràlia), la intensificació del moviment cap al terminal rate (+50 p. b. del Banc d’An­­gla­­terra) i l’enduriment de la comunicació (BCE i Fed) re­­­flec­­teixen que, en aquests moments, les autoritats monetà­­ries prioritzen l’objectiu d’inflació enfront dels de creixement i d’estabilitat financera. La part positiva és que la resistència del cicle d’activitat i del sistema financer al major enduriment monetari de les últimes dècades està sent superior a l’esperada, un cop sufocat el problema dels bancs regionals nord-americans.

El dubte és durant quant temps serà necessari mantenir els tipus d’interès en zona restrictiva i quina cost en termes d’ocupació i d’activitat caldrà pagar abans de veure senyals concloents en la inflació. Tot dependrà de l’evolució dels factors que, en els últims trimestres, han donat suport a l’activitat: (i) estalvis acumulats durant la pandèmia, (ii) política fiscal expansiva, (iii) retards en els efectes de la política monetària, (iv) normalització dels colls d’ampolla, i (v) resistència dels mercats laborals.

Els efectes positius dels tres primers factors s’aniran diluint en el temps i difícilment podran ser compensats per les millores en l’oferta agregada i per la solidesa del mercat de treball. Com també ens ho acaba de recordar el BIS, una major coordinació entre política monetària i fiscal facilitaria l’abordatge de l’última milla en el camí cap a l’objectiu del BCE i permetria que la política econòmica tornés a la zona d’estabilitat.

En aquest context, els inversors han incrementat la seva apetència pel risc en les últimes setmanes, amb pujades als mercats de renda variable i estabilitat al mercat de bons, malgrat la revisió de les expectatives dels tipus d’interès. El sentiment del mercat és que els bancs centrals aconseguiran que la inflació retorni al 2% en els propers 18 a 24 me­­sos sense haver de provocar una recessió. I, en tot cas, si l’es­­cenari es complica, els mercats anticipen un canvi ràpid de tendència en la política monetària. Una situació amb la qual no sembla que estiguin precisament còmodes els bancs centrals.