Conjuntura


  • El sector exterior continua sent el principal suport de l'economia

    La recessió amaina. Tal com s'esperava, la zona de l'euro es va mantenir en contracció en el primer trimestre de l'any, però el ritme de caiguda de l'activitat va afluixar el pas (el –0,2% intertrimestral en el 1T 2013, en relació amb el –0,6% del 4T 2012). Aquesta tendència s'observa a tots els països dels quals es disposa ja de dades. D'aquesta manera, l'escenari de recuperació gradual es va confirmant i el retorn a taxes de creixement positives, tot i que modestes, sembla a prop. De nou, l'economia alemanya va mantenir el lideratge, tot i que sense poder-ne presumir (l'avanç es va quedar en el 0,1% intertrimestral). En canvi, el PIB es va contreure a la resta de països grans (el –0,2% a França, el –0,5% a Espanya i el –0,5% a Itàlia).

    Per al segon trimestre, la majoria d'indicadors d'activitat suggereixen una recuperació lenta. Aquests indicadors, erràtics al llarg del primer trimestre, van recuperar, al maig, una part del terreny perdut en els últims mesos i tornen a dibuixar una tendència positiva, tot i que amb una certa volatilitat. L'índex PMI compost de la zona de l'euro va augmentar fins als 47,7 punts, gràcies al sector manufacturer. Malgrat que la mitjana de l'abril i maig, de 47,3 punts, es va situar per sota del registre del primer trimestre, de 47,7, la tendència de fons continua sent positiva i permet continuar pensant que el pitjor de la recessió ha quedat enrere. Per països, les diferències són notables. L'índex francès es manté estancat en zona de contracció. Alemanya, en canvi, recupera tracció: l'índex PMI voreja ja els 50 punts i l'índex Ifo va pujar després de dos mesos de davallades.

    El sentiment econòmic millora al maig i s'apropa als registres assolits al febrer i al març, de manera que es dibuixa de nou una tendència lleugerament positiva. Malgrat que els moviments dels últims mesos han estat semblants a tots els països, els nivells continuen sent molt diferents. En aquest sentit, destaca l'augment que s'ha produït a Alemanya i a Espanya, de 5,4 punts i de 6,1 punts, respectivament, des dels mínims assolits l'estiu passat. A França, en canvi, ha perdut gairebé tot el terreny guanyat al final de l'any passat. S'espera que aquestes tendències es mantinguin en els pròxims mesos, amb Alemanya al capdavant i Espanya sortint, a poc a poc, de la recessió. França i Itàlia generen una certa preocupació, ja que, per bé que no presenten grans desequilibris macroeconòmics, el creixement no dóna senyals de despertar-se i l'agenda de reformes estructurals avança molt lentament.

    La confiança del consumidor puja al maig fins als nivells d'un any enrere. En concret, es va situar en els –21,9 punts, per damunt de la mitjana del primer trimestre (–23,7). Així i tot, es troba molt per sota de la mitjana històrica (–13), de manera que la seva recuperació és clau per dinamitzar el consum intern.

    La reactivació de la demanda interna no acaba d'arribar. En concret, les vendes al detall del mes de març, amb una reculada del 2,4% interanual, continuen sense emetre senyals de millora. Les caigudes més importants es van concentrar als països perifèrics, com Espanya (–10,5%) i Portugal (–5,9%), sotmesos a importants processos d'ajust. Els països del centre també van recular, tot i que molt menys: Alemanya el –0,4% i França el –0,7%. L'augment continuat de la taxa d'atur, que, a l'abril, va assolir un nou màxim del 12,2%, dificulta la recuperació del consum de les llars. A l'abril, la feblesa de la demanda

  • Les economies emergents exhibeixen ritmes d'activitat dispars

    L'ensopegada del tram final del primer trimestre s'està superant. Globalment, els indicadors d'activitat del març van ser pitjors del que s'esperava i van suscitar dubtes sobre l'evolució futura de l'economia mundial. No obstant això, les dades de l'abril, de to positiu, han tendit a esvair, en gran part, aquests dubtes. Mantenim, doncs, el nostre escenari central de previsions, que contempla un 2013 en lleugera millora en relació amb el 2012 i un 2014 més clarament expansiu.

    ESTATS UNITS

    Repunt del PIB en el primer trimestre, amb el suport del consum privat i de les existències. Així i tot, l'avanç (el 0,6% intertrimestral, l'1,8% interanual) va quedar una mica per sota del que s'esperava pel fort descens del consum públic. De cara al segon i al tercer trimestres, preveiem una moderació del creixement i anticipem un major impacte de les reduccions de despesa automàtiques derivades del sequester. Malgrat això, la composició de la dada de PIB, amb un consum privat significativament millor del previst i amb una inversió productiva que manté una part del repunt previ, ens du a mantenir les nostres previsions, amb un avanç esperat del 2,0% i del 2,8% per al conjunt del 2013 i del 2014, respectivament.

    El consum privat va aportar, en termes absoluts, el 90% del creixement econòmic del primer trimestre, però tendirà a perdre una part del vigor, ja que el seu repunt s'atribueix, en bona part, a un augment puntual dels ingressos i a un descens de l'estalvi. Així i tot, les condicions financeres favorables i el fons de resistència que mostren els últims indicadors apunten a avanços propers al 2,0% en termes anuals.

    La inversió productiva va perdre una part del repunt del trimestre anterior, però hauria d'anar a més, amb el suport d'uns beneficis empresarials que, al desembre del 2012, van tornar a assolir un màxim històric (el 12,7% del PIB) i en què es manté per sota dels nivells precrisi. Pel que fa a la inversió residencial, preveiem que, beneficiant-se de la menor sobreoferta d'habitatge, continurà contribuint positivament al creixement. Així mateix, és d'esperar que la menor aportació de l'acumulació d'existències sigui compensada per uns descensos menors del consum governamental.

    L'ocupació sorprèn en positiu a l'abril, amb una reducció inesperada de la taxa d'atur fins al 7,5%, però la recuperació continua sent lenta i és el risc més sever que plana sobre el creixement. Un dels aspectes que llasta l'evolució laboral és la reduïda taxa d'ocupació (la proporció de persones que treballen en relació amb la població més gran de 16 anys, que se situa en el 58,6%), que continua 4,8 punts percentuals per sota de l'inici de la crisi, a causa de l'augment dels desanimats, que no consten com a aturats. Així mateix, la històricament elevada proporció d'aturats de llarga durada, de més difícil reinserció al mercat laboral, és un llast addicional.

    Indicadors a l'alça al començament del segon trimestre. Les dades d'activitat del març van ser més febles del que estava previst. No obstant això, les xifres de l'abril, positives en termes generals, suggereixen que la tendència de fons continua sent la recuperació. Cal destacar el bon to de les vendes al detall i de la confiança dels consumidors de l'abril, que confirma el vigor del consum. Aquesta tendència rep el suport de l'absència de tensions inflacionistes apreciables. Malgrat tot, cal matisar aquestes dades positives amb la confiança dels empresaris, que va recular lleugerament a l'abril.

  • Els mercats internacionals s'enfronten a nous contratemps

    Els mercats internacionals s'enfronten a nous contratemps. Durant molt de temps, la crisi de la zona de l'euro ha estat un focus recurrent d'ensurts, tot i que, per sort, els desenvolupaments recents indiquen que es troba sota control, si més no de forma provisional. Fa només un parell de mesos, la gran preocupació dels inversors era la possibilitat d'una recaiguda econòmica als EUA, però les últimes dades han sorprès per la seva fortalesa. No obstant això, el maig no ha estat un mes per a alegries. El mur de preocupacions al qual s'enfronten els inversors ha ofert dos nous obstacles. Des de la nostra perspectiva, un de previsible i un altre no tant, per bé que els dos acabaran sent superats.

    S'ha reobert el debat sobre l'«estratègia de sortida» de la Reserva Federal (Fed). A mesura que s'ha anat allunyant el temor a la possibilitat que els EUA tornessin a caure en recessió, i atesos alguns signes d'exuberància en parcel·les dels mercats de capitals, els mateixos membres de la Fed s'han encarregat de revifar la discussió sobre el to de la política monetària. L'enrenou al voltant d'una eventual aturada dels estímuls és una circumstància que calia esperar sota l'escenari que projectem de progressiva consolidació del creixement econòmic als EUA.

    El ritme d'expansió de les economies emergents decep. Les últimes dades conegudes de països clau com la Xina o el Brasil han estat més fluixes del que s'esperava, tant pel consens com per la nostra banda. De manera una mica precipitada, han guanyat predicament mediàtic les anàlisis que ho interpreten no com una ensopegada passatgera, sinó com una nova dinàmica cap a ritmes més baixos i inestables de creixement tendencial.

    Les yields del deute públic han augmentat i els actius amb risc han patit. Aquestes pautes han estat particularment visibles en la part final del mes de maig, després de la compareixença de Ben Bernanke davant el Congrés el dia 22 i de la publicació, un dia després, d'una dada molt feble de confiança empresarial al sector manufacturer xinès. El còmput mensual, però, és neutre per a la majoria d'índexs borsaris. Una situació similar s'ha viscut en el cas d'altres actius de risc, com els bons corporatius. Llevat del Japó, les volatilitats es mantenen controlades: han augmentat, però des de nivells anormalment baixos, i s'han situat en cotes encara moderades.

    La Fed intentarà evitar una escalada de la inestabilitat financera. L'augment de les yields dels instruments de renda fixa ha tingut un abast global, però la seva font és comuna: el temor a la possibilitat que la Fed anunciï, properament, una reducció de les compres mensuals de bons. Alguns observadors creuen que aquesta mesura es podria anunciar ja en el proper comitè del 19 de juny. Tenint en compte les condicions econòmiques i financeres existents, considerem que la probabilitat que això succeeixi és baixa. D'una banda, el ritme d'activitat econòmica s'està consolidant, sí, però encara és modest i vulnerable. A més a més, la inflació i les expectatives d'inflació s'han mogut a la baixa últimament (la qual cosa significa que l'augment de les yields ha estat propiciat pel component real). Per la seva banda, els excessos en termes de cotitzacions i d'assumpció de riscos que s'albiren en certs mercats (junk bonds, dividend recapitalizations, etc.) poden ser neutralitzats, precisament, mitjançant les «intervencions verbals» que prodiguen els membres de la Fed i la utilització d'altres instruments específics. La confirmació d'una disminució de la compra de

Pàgines