Semana del 28 de noviembre al 5 de diciembre de 2025

El nuevo crédito a hogares en España mantiene un notable dinamismo. En el acumulado de enero a octubre, la nueva concesión (sin renegociaciones) crece un 20,7% interanual, destacando el crédito para vivienda (+26,1%) y para consumo (+19,8%). En empresas, la nueva producción (sin renegociaciones) avanza un 9,6% interanual, impulsada por los préstamos de más de un millón de euros (+13,8% frente al +3,1% en los de menos de un millón de euros).

Las llegadas y el gasto de los turistas internacionales en España mostraron un crecimiento sólido en octubre. Las llegadas de turistas internacionales avanzaron un 3,2% interanual, mientras que el gasto aumentó un 7,4%. En los primeros 10 meses de 2025, se incrementaron un 3,5% y un 7,0%, respectivamente, muy por debajo de los aumentos del 10,7% y el 16,6% registrados en las mismas fechas de 2024. Estos datos son consistentes con nuestra previsión de que el crecimiento del PIB turístico se ralentice desde un +6,0% en 2024 a un +2,7% en 2025. 

La presión sobre el precio de la vivienda en España se mantiene. El índice de precios de la vivienda (IPV) del INE aumentó un 2,9% intertrimestral en el 3T 2025 (moderando el ritmo frente a la primera mitad del año), mientras que la tasa interanual aumentó en 1 décima, hasta situarse en el 12,8% (la tasa más alta en la serie disponible desde 2007). Al igual que en el 2T, la mayor parte de las presiones alcistas del 3T se concentró en el mercado de segunda mano, donde los precios crecieron un 13,4% interanual (12,8% anterior), superando el avance de la vivienda nueva (9,7% frente a 12,1%). Aunque esta tendencia sitúa los precios en máximos nominales para la media nacional, cabe señalar que, en términos reales, el IPV sigue un 15% por debajo de los máximos históricos. Por regiones, la aceleración en los precios no ha sido generalizada: grandes mercados como Andalucía, Cataluña, Navarra y País Vasco registraron incrementos más moderados que en el 2T.

La inflación en la eurozona sigue, prácticamente, en el objetivo del BCE. La inflación general de la eurozona subió al 2,2% interanual en noviembre (+0,1 p. p. respecto a octubre), mientras que la núcleo se mantuvo en el 2,4%. Entre las grandes economías, la inflación general armonizada rebotó en Alemania hasta el 2,6% interanual (+0,3 p. p. respecto a octubre), se mantuvo en Francia en el 0,8%, disminuyó en Italia hasta el 1,1% (–0,2 p. p.) y en España hasta el 3,1% (–0,1 p. p.) (véase la Nota Breve). La imagen de fondo que dibujan los datos para el agregado de la eurozona sigue siendo la esperada: una inflación con algunas resistencias en partidas inerciales (servicios), pero, en conjunto, virtualmente en el objetivo del BCE. Así, refuerzan la perspectiva de una política monetaria estable en los próximos trimestres, con un BCE que no quiere responder a desviaciones pequeñas y transitorias de los datos y que muestra poca predisposición a ajustar sus tipos de interés si no hay un cambio relevante de las perspectivas. 

Situación política complicada en Alemania. La coalición gobernante (CDU/CSU junto con el PSD) ha presentado un proyecto de ley sobre las pensiones que busca garantizar que la pensión básica pública no sea inferior al 48% del salario medio nacional. Este proyecto debería aprobarse por el Budestag (Congreso) antes de final de año, pero se enfrenta al propio rechazo de los 18 miembros más jóvenes del partido conservador CDU, que consideran que se está trasladando una carga muy elevada a las generaciones futuras, y cuyo voto es decisivo para sacarlo adelante. De no aprobarse, se confirmaría la debilidad del actual Gobierno y se reduciría la confianza de los agentes en que puedan llevarse a cabo otras reformas estructurales, necesarias para potenciar el impacto sobre el crecimiento del aumento del gasto en defensa y del abultado plan fiscal en infraestructuras aprobados para los próximos 12 años. A este respecto, sí se lograron aprobar los presupuestos para 2026 que recogen un endeudamiento total de unos 180.000 millones de euros, más del triple que en 2024 y máximo desde 2021 tras la pandemia. De este modo, se busca financiar una inversión total de 126.700 millones de euros, un 10% más que lo presupuestado para 2025. 

Los datos publicados esta semana refuerzan la expectativa de que la Reserva Federal recorte tipos en su próxima reunión. En el mercado laboral, las nóminas privadas ADP mostraron una caída de 32.000 puestos, revirtiendo gran parte del aumento del mes anterior (+47.000) y evidenciando cierta debilidad en sectores como manufacturas y construcción. En inflación, la buena noticia vino del ISM de servicios en noviembre, con el índice de precios pagados cayendo hasta 65,4 (mínimo de siete meses); en manufacturas, los precios repuntaron levemente, pero se mantuvieron cerca de su promedio de los últimos 10 años. En cuanto a actividad, el ISM de servicios subió 0,8 puntos hasta 52,6 (máximo de nueve meses), señalando expansión, mientras que el ISM manufacturero retrocedió a 48,2, aunque el subcomponente de producción avanzó con fuerza hasta 51,4, lo que sugiere cierta resiliencia. Finalmente, a la espera de datos de consumo publicados con retraso, MasterCard publicó que, según sus datos internos, el consumo en Black Friday aumentó un 4,1% interanual (impulsado principalmente por las ventas online, que aumentaron un 10,4%).

El crecimiento de los principales países emergentes se mantiene sólido, aunque las perspectivas son algo más sombrías. India creció un 8,2% interanual en el 3T (frente al 7,8% en el 2T), gracias al consumo privado y al comportamiento del sector exterior, que, a pesar de desacelerarse en el trimestre, siguió aguantando mejor de lo esperado el impacto de los aranceles estadounidenses. Por su parte, el PIB de Turquía avanzó un 3,7% interanual entre julio y septiembre (frente al 4,9% del 2T), a menor ritmo del previsto inicialmente, debido a la moderación del crecimiento en la industria y los servicios. La demanda agregada se mantuvo sólida, a pesar del entorno crediticio restrictivo. Finalmente, la economía brasileña creció un 1,8% interanual en el 3T (frente al 2,4% del 2T), gracias al crecimiento de las exportaciones, a pesar de los aranceles y de la desaceleración de la demanda mundial, mientras que la inversión y el gasto de los hogares se resintieron ante la política restrictiva del banco central. No obstante, y a pesar del buen comportamiento registrado en estas economías, creemos que de cara a los próximos trimestres sus tasas de crecimiento se pueden ver limitadas por la imposición de aranceles elevados por parte de EE. UU. sobre sus exportaciones, como en el caso de India y Brasil, y por la aplicación de políticas monetarias restrictivas en Brasil y Turquía.

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