La incómoda espera del BCE
El BCE mantendrá los tipos sin cambios (depo en el 2,25%) en su última reunión antes de las vacaciones (23 de julio). Con el balón de oxígeno de unos datos económicos de la eurozona relativamente positivos dado el entorno, la incertidumbre que rodea el escenario sugiere que el BCE querrá esperar a tener más información y decidir, ya en septiembre, si vuelve a incrementar los tipos (movimiento por el que apuestan los mercados). La clave es evaluar si la ruptura de la tregua en Oriente Próximo es parte de los altibajos propios de una desescalada que ya se preveía frágil, o si realmente desplaza a la economía de escenario. En esa disyuntiva, en julio todo apunta a una «espera cauta» para el BCE.
17 de julio de 2026
Reunión del 23 de julio de 2026: qué esperamos
- El BCE no moverá los tipos, sino que dejará el depo en el 2,25% (los mercados lo cotizan con una probabilidad superior al 90%) y esperará a tener más información para decidir si sube los tipos de interés en septiembre.
- El conflicto en Oriente Próximo pone al BCE en una posición incómoda: es un shock de oferta que genera inflación (con un impacto directo vía encarecimiento global de la energía contra el que el BCE difícilmente puede luchar), lastra la actividad y sigue una evolución volátil y sujeta a elevada incertidumbre geopolítica.
- La incertidumbre marca el compás:
- En menos de un mes, el petróleo ha hecho un viaje de ida y vuelta, cayendo de los 90 a los casi 70 dólares por barril de Brent tras el acuerdo entre EE. UU. e Irán para luego volver a repuntar hasta los 85 dólares tras la ruptura de la tregua militar en la última semana. Ello ilustra la fragilidad de un escenario que depende de la geopolítica, pero también la rápida propensión a la distensión de los precios energéticos si el conflicto se encauza.
- Las expectativas de mercado para el BCE han dibujado un viaje parecido: tocaron fondo a principios de julio, cuando los mercados contemplaron que el endurecimiento monetario podía quedarse en una única subida (la que llevó el depo al 2,25% en junio), pero en las últimas sesiones han vuelto a apuntar a dos incrementos de tipos más (hoy se descuenta al 100% un depo en el 2,75% para mediados de 2027).
- Con todo, los últimos datos económicos de la eurozona quitan presión al BCE: las últimas cifras de inflación recogen unas presiones subyacentes moderadas, las expectativas de inflación han vuelto a disminuir y la actividad crece modestamente, en un equilibrio entre la debilidad de los indicadores de sentimiento y la resiliencia de distintos datos de actividad real (hard).
- La clave para el BCE es evaluar si la ruptura de la tregua en Oriente Próximo es parte de los altibajos propios de una desescalada que ya se preveía frágil o si realmente desplaza a la economía de escenario. En esa disyuntiva, en la reunión del 23 de julio todo apunta a una «espera cauta» por parte del BCE.
Condiciones económicas y financieras recientes
- La inflación sigue cerca del 3%, esencialmente por el encarecimiento de la energía:
- La inflación general fue del 2,8% interanual en junio, bajando del 3%, pero todavía muy condicionada por la energía (este componente añadió 0,8 p. p. al conjunto de la inflación).
- La inflación núcleo se situó en el 2,4% en junio, el mismo registro que en febrero (preconflicto), lo que apunta a que los efectos indirectos del encarecimiento energético son, hasta ahora, limitados.1
- Algunos indicadores alternativos para las presiones de precios subyacentes todavía están demasiado lejos del 2% (trimmed mean 15% en el 2,5%, supernúcleo del 2,6%), pero el PCCI excluida la energía (que tiene mejor poder predictivo según el propio BCE) fue de apenas un 2,1% en mayo.2
- La actividad da señales mixtas:
- Los indicadores soft se debilitaron en el 2T, acusando el daño al sentimiento generado por el conflicto en Oriente Próximo. El PMI compuesto de la eurozona bajó a los 49,1 puntos en el promedio del 2T (aunque en junio se recuperó hasta los 50,0 puntos, que delimitan la expansión de la contracción) y el índice de sentimiento económico (ESI) anotó su peor trimestre desde finales de 2023.
- Entre los indicadores de actividad real (hard), destacó la aceleración de las ventas minoristas (+1,6% interanual en mayo) y de la matriculación de nuevos vehículos (+7,0% interanual en mayo, prácticamente la mejor cifra en tres trimestres). En cambio, la producción industrial siguió débil
(–1,2% interanual en mayo). - Con todo ello, los datos sugieren que el PIB sigue creciendo a ritmos moderados (el consenso de analistas estima un +0,2% intertrimestral en el 2T 2026 y proyecta el mismo avance para el 3T).
- El mercado laboral mantiene su resiliencia, con un bajo desempleo (6,2% en mayo), y los hogares conservan un buen colchón de ahorro para suavizar el impacto de la inflación (tasa de ahorro del 14,3% en el 1T 2026).
- Hay un endurecimiento contenido de las condiciones financieras:
- Los tipos de interés soberanos de Alemania se encuentran entre unos 50 y 70 p. b. por encima de sus niveles preconflicto, mientras que las primas de riesgo se mantienen contenidas: España y Portugal, por debajo de los 50 p. b. (cerca de mínimos desde 2008) y Francia e Italia, alrededor de los 80 p. b. (unos 10 p. b. por encima de sus niveles de principios de año).
- En lo que va de año, las bolsas europeas acumulan avances destacables (Stoxx EUR 600 +8%), empujadas especialmente por la periferia (IBEX 35 y PSI-20 cerca de +10% en el año), mientras que los índices de Francia y Alemania todavía no han recuperado todas las pérdidas sufridas tras el inicio de los bombardeos entre Irán y EE. UU. e Israel.
- El euríbor a 12 meses se sitúa alrededor del 2,9% en las últimas semanas (+80 p. b. interanuales), impulsado por las expectativas de tipos del BCE.
- Los tipos de interés sobre los préstamos a empresas y familias europeas continúan estables alrededor del 3,5% (3,6% para empresas y 3,5% para hogares en mayo, según indicadores compuestos del BCE). Por su parte, el volumen de crédito al sector privado aceleró hasta el 3,9% interanual en mayo.
- 1
Véase «Inflación europea: radiografía tras el shock de Oriente Próximo» en el Informe Mensual del mes de julio-agosto de 2026 y www.caixabankresearch.com.
- 2
La trimmed mean 15% excluye el 7,5% de componentes con menor inflación y el 7,5% con mayor inflación, la supernúcleo solo incluye precios sensibles al ciclo económico (output gap) y la PCCI es un promedio de un componente común de baja frecuencia entre los países de la eurozona.
Los mensajes del BCE
- La comunicación del BCE en las últimas semanas ha mantenido un tono cautelosamente hawkish.
- Dada la volatilidad del entorno geopolítico en general, y de las perspectivas futuras para los precios energéticos en particular, el BCE sigue recordando la necesidad de una estrategia de «ir reunión a reunión» y con todas las opciones sobre la mesa. Por ejemplo, Nagel (Bundesbank) declaró que no quiere «especular sobre el siguiente movimiento del BCE» dada «la incertidumbre de los tiempos».
- La mayor propensión del entorno a sufrir shocks de oferta también ha seguido respaldando mensajes en favor de una política monetaria algo más restrictiva. Así, Schnabel (Junta de Gobierno) recalcó que el acuerdo entre EE. UU. e Irán «es frágil» y no devuelve a la economía mundial al punto de partida, sino que «los mercados siguen apuntando a precios [de la energía] más elevados a horizontes largos».
- Sin embargo, otros miembros han sido más cautos. De hecho, el propio Nagel dijo esta semana que ve los tipos de interés actuales en niveles «adecuados» y que «es aconsejable reaccionar con cautela».
Perspectivas del BCE a medio plazo
- Los futuros energéticos sugieren que el conflicto en Oriente Próximo tendrá un impacto directo relevante (pero no severo) y transitorio sobre la inflación de la eurozona: se situaría en torno al 3% en el promedio de 2026, pero el desvanecimiento del impacto directo de la energía llevaría la inflación de vuelta al 2% de manera relativamente rápida si el shock no activa mecanismos indirectos (la duración del estrés energético, tanto por el propio conflicto como por las secuelas que pueda dejar sobre el mercado, es clave en la activación o no de esos mecanismos).
- En este escenario, cabría esperar un endurecimiento comedido de la política monetaria del BCE, que podría revertirse a lo largo de 2027 si no se generan inercias que retrasen la normalización de la inflación.
