Semana del 27 de febrero al 6 de marzo de 2026

El ataque de EE. UU. a Irán ha aumentado significativamente la inestabilidad geopolítica y la incertidumbre económica. El impacto dependerá de la duración del conflicto y del alcance geográfico de las tensiones. La respuesta de Irán –que ha ampliado el radio del conflicto, cerrado de facto el flujo marítimo en Ormuz y amenazado infraestructuras críticas de países vecinos– está provocando una escalada de las tensiones a corto plazo. Está por ver durante cuántos días puede sostener esta respuesta y cuál es el enfoque del nuevo núcleo dirigente (y, en particular, del sucesor de Khamenei). 

Irán es el cuarto mayor productor de crudo de la OPEP (con 3,3 millones barriles al día, mbd, y un 3,3% de la producción mundial). La OPEP ha anunciado aumentos de producción a partir de abril (+206 mbd), pero Irán tiene el control estratégico del estrecho de Ormuz, por donde pasan más del 20% de los flujos comerciales marítimos de energía mundial: un 25% del petróleo y un 20% del GNL. Además, el 80% del petróleo y del GNL que pasa por Ormuz se destina a Asia. 

Si se mantiene la tensión de precios de la energía que recogen los futuros (una prima de riesgo a corto plazo, pero vuelta a cotizaciones preconflicto en unos 12 meses), el crecimiento en España se debilitaría entre 0,1 p. p. y 0,2 p. p. en 2026 y en la eurozona podría ser de entre 0,3 p. p. y 0,4 p. p. Sin embargo, gracias a las existencias de energía acumuladas (sobre todo en crudo) y a unas expectativas de inflación que, de momento, siguen ancladas, no habría cambios en el escenario monetario a medio plazo. De hecho, la inflación de la eurozona repuntaría, temporalmente, en torno a 0,4 p. p. en 2026, pero esto no alteraría la estrategia de un BCE que se siente cómodo con el depo en el 2,00%.

No obstante, un escenario de precios energéticos más elevados de manera más persistente amenazaría con disrupciones más significativas y efectos indirectos sobre la inflación que podrían presionar al alza las expectativas. En ese escenario, sería probable un tono más hawkish por parte de la Fed y el BCE, con subidas de tipos que se añadirían al lastre ejercido por las disrupciones de oferta sobre la actividad (véase la Nota Breve).

La actividad económica global se aceleraba antes del estallido del conflicto en Oriente Medio. El PMI manufacturero global subió en febrero 1,0 puntos hasta 51,9 (50 es el umbral que indica crecimientos positivos) máximo desde mediados de 2022. El dinamismo del sector manufacturero se concentró sobre todo en Asia, destacando países como la India y los ASEAN, con los países europeos avanzando, pero a un menor ritmo. Por otro lado, se observa una desaceleración en EE. UU. y un estancamiento en Canadá. Por su parte, en China los PMI sugieren una aceleración de la actividad tanto en manufacturas como, sobre todo, en servicios, donde se alcanzan máximos desde la reapertura pospandemia. En general, los PMI de febrero mostraban un inicio de año bastante sólido en actividad, pero habrá que esperar a ver cómo impactará la guerra con Irán. 

El PMI manufacturero repuntó ligeramente, pasando de 49,2 a 50 puntos, con lo que se sitúa en el umbral que marca expansión (50 puntos) y apunta a una posible estabilización del sector industrial. En contraste, el PMI de servicios volvió a moderarse por segundo mes consecutivo hasta los 51,9 puntos, lo que refleja una desaceleración del crecimiento. Por su parte, la producción industrial cayó un 0,4% intermensual en enero, prolongando la debilidad de finales del pasado año. En términos interanuales, el avance fue mínimo (0,3%), con descensos en bienes de consumo e intermedios, compensados parcialmente por los aumentos en bienes de equipo y energía. 

El ataque de EE. UU. e Israel a Irán ha dado pie a ajustes significativos en los activos de riesgo desde comienzos de semana, favoreciendo a aquellos considerados como «refugio» y disparando la cotización de la energía. De hecho, el precio del crudo ha subido en la semana casi un 20% y el barril de Brent se instala por encima de 84 dólares, máximo desde agosto de 2024. El gas natural TFF, por su parte, sube en la semana casi un 60%, hasta el entorno de los 50 euros por MWh, marcando máximos desde febrero de 2024. Los futuros para el crudo y el gas, además, descuentan hoy precios un 10% y un 45% más elevados para el conjunto de 2026 de lo cotizado antes del conflicto, lo que hace temer repuntes de la inflación a corto plazo. Estos mayores temores acerca de la inflación han condicionado el repunte de las TIR de la deuda soberana en todos los plazos, tanto en las curvas europeas como en la estadounidense, y han inclinado los mercados de futuros hacia un tono más restrictivo, elevando la probabilidad de una nueva subida del BCE y reduciendo la de que la Fed pueda ejecutar dos recortes. Además, la subida de los precios de la energía, por el impacto negativo que puede tener en el crecimiento de la eurozona, está castigando la cotización del euro, que pierde en la semana casi un 1,5% de su valor con el dólar hasta cruces en torno a 1,16 dólares/euro, mínimos desde finales de 2025; mientras que con la libra pierde un 0,8%, hasta cruces de 0,87 libras esterlinas/euro. Las bolsas han mostrado una semana de elevada volatilidad con un balance en la semana claramente negativo y peor desempeño relativo en la eurozona y Asia frente a EE. UU. 

El sentimiento del BCE bascula alrededor del 2%. El BCE mantiene una política monetaria neutral (tipo depo en el 2,00%) desde junio de 2025, apoyado en una inflación anclada en el 2% a medio plazo, pero con un mapa de riesgos exigente y que favorece una toma de decisiones «reunión a reunión» y sin «hipercalibrar» la política monetaria a cada pequeña variación en los datos. En este contexto, las actas de la última reunión del BCE (5 de febrero) mostraron un tono algo más dovish al resaltar la preocupación por la posibilidad de que la inflación termine asentándose por debajo del objetivo. Los mercados, que hace unas semanas compartían este sesgo dovish, han cambiado el tono a raíz del recrudecimiento del conflicto en Oriente Medio y el notable estrés que sufren los precios energéticos desde el pasado fin de semana. Así, las últimas cotizaciones de mercados mantenían la previsión central de un tipo de interés depo estable en el 2,00% a lo largo de 2026, pero redirigían el balance de riesgos hacia el lado hawkish, con los mercados monetarios dando una probabilidad cercana al 50% a que el depo pueda subir al 2,25% hacia finales de año. En este sentido, en una entrevista reciente, el economista jefe del BCE, Philip Lane, destacaba que el conflicto en Oriente Medio es uno de los principales riesgos que están monitorizando. La lectura de Lane es que el conflicto pone presión al alza sobre la inflación y debilita la actividad económica en la eurozona, si bien también remarcó que la magnitud de estos efectos (y, por lo tanto, sus implicaciones) dependerá de la profundidad y persistencia del conflicto.