Setmana del 24 al 30 d'octubre del 2022

El PIB va créixer un 0,2% intertrimestral en el 3T (3,8% interanual), un registre molt inferior al del trimestre anterior (1,5% intertrimestral) i que el situa encara un 2,0% per sota del nivell prepandèmia (4T 2019). La composició del PIB va sorprendre per la fortalesa de la demanda interna i la feblesa de la contribució de la demanda externa. En concret, el consum privat va créixer un 1,1% intertrimestral, malgrat la compressió del poder adquisitiu que pateixen les llars davant l’elevada inflació (la inflació va ser del 10,1% en la mitjana del 3T). Per part seva, tant la inversió com el consum públic van avançar un 0,6% intertrimestral. En l’àmbit exterior, si bé les exportacions van augmentar un 1,3% intertrimestral, l’embranzida de la demanda interna va impulsar en major mesura les importacions, amb un augment del 3,7% intertrimestral, per la qual cosa la demanda externa va restar 0,8 p. p. al creixement del PIB intertrimestral (vegeu la Nota Breve).

A França, el PIB va créixer el 0,2% intertrimestral, una mica per sobre del que estimàvem, gràcies a l’avanç de la inversió empresarial. A Alemanya, la sorpresa ha estat encara més gran: avançament del PIB del 0,3% intertrimestral, davant la caiguda que descomptaven les nostres previsions a CaixaBank Research, així com les de mercat. No es publica desagregació per components, però l’institut d’estadística alemany va assenyalar que el consum privat va ser el motor del creixement, cosa que no sembla correspondre’s ni amb les caigudes en les vendes al detall ni amb el fort deteriorament de la confiança del consumidor. Tot i la resistència de les principals economies europees en el 3T, la probabilitat de veure retrocessos de l’activitat els propers mesos no és menyspreable. De fet, l’índex empresarial PMI compost per a la zona de l’euro va tornar a caure a l’octubre: es va situar en valors compatibles amb un estancament de l’activitat a França i caigudes a Alemanya.

Dijous passat, el BCE va pujar en 0,75 p. p. els tipus d’interès, situant-los en l’1,50% (tipus depo) i 2,00% (tipus refi). Això suposa una pujada acumulada de 2 p. p. des del juliol i una retirada de l’estímul monetari a una velocitat sense precedents, dissenyada per combatre una inflació indesitjablement alta i persistent (cal recordar que l’IPC de la zona de l’euro va avançar gairebé un 10% interanual al setembre). De fet, el BCE va complementar les pujades de tipus amb un enduriment de les condicions de les TLTRO (vegeu la Nota Breve) i va avisar que al desembre hi haurà notícies sobre la reducció del balanç a través de les reinversions de l’APP. Així mateix, el BCE va deixar clar que tornarà a augmentar els tipus al desembre, encara que probablement ho faci a un ritme menor (preveiem un increment de 0,5 p. p.). I és que no només és la inflació la que pesa sobre l’escenari: l’activitat econòmica s’està refredant i encara ho farà més els mesos vinents. Tenint en compte que l’enduriment monetari triga temps a filtrar-se en el conjunt de l’economia, cal esperar que el 2023 el BCE vagi aixecant el peu de l’accelerador i, com va dir Christine Lagarde, analitzi «reunió a reunió» l’estat de l’economia abans de tornar a moure fitxa. En una línia similar, creiem que la Reserva Federal dels EUA apujarà també els tipus a 0,75 p. p. a la reunió d’aquesta setmana (fins a l’interval 3,75%-4,00%), però podria apuntar a una moderació en el ritme de pujades de tipus a partir del desembre (vegeu la Nota Breve).

Els inversors es prenen un respir. El to dovish durant la roda de premsa del BCE i, en concret, la confirmació que la reducció en la mida del balanç no és imminent, es va reflectir als mercats amb un descens en la rendibilitat del deute sobirà europeu, més notable als països perifèrics, que ja registraven millores després dels senyals de continuïtat en la composició del nou Govern de Giorgia Meloni a Itàlia. D’altra banda, el Banc del Canadà va sorprendre amb una pujada de tipus de 50 p. b., menor a la que esperaven els mercats. A l’avantsala de la reunió de la Fed aquesta setmana, els anuncis recents i el marcat deteriorament en alguns indicadors macro (com els PMI d’octubre) van encoratjar les expectatives dels inversors sobre la possibilitat que es redueixi el ritme de pujades els propers mesos. Aquest factor, juntament amb uns resultats empresarials no gaire llunyans del que esperava el consens d’analistes, va permetre que s’estenguessin els guanys al llarg de les borses internacionals, si bé sota un patró d’elevada volatilitat. Mentrestant, l’euro es va apreciar davant les principals monedes, cotitzant per sobre de la paritat en l’encreuament amb el dòlar. Per la seva banda, la confirmació del Banc del Japó de mantenir intacte el biaix acomodatici de la seva política monetària es va reflectir en una depreciació del ien davant el dòlar. Finalment, el preu del gas natural a Europa (TTF) va baixar fins a cotitzar per sota dels 100 €/MWh, un comportament que, tot i això, es va moderar al final de la setmana.