Nuevo escenario económico: perspectivas para las economías y los mercados internacionales

Para entender las perspectivas de enfriamiento en economías como EE. UU. y, especialmente, la eurozona, hay que reiterar que ambas vienen de sufrir distorsiones inusualmente fuertes sobre la demanda y su capacidad productiva, primero con la pandemia de COVID-191 y después con la guerra de Ucrania. Distorsiones que toman tiempo en ser digeridas y que han coexistido con vientos de cola transitorios, como el apoyo de la política fiscal, el desvanecimiento de los cuellos de botella, cierto impulso cíclico de los servicios (con su normalización definitiva pospandemia) y los colchones de ahorro acumulados tras la COVID-19.

La inflación es la métrica en la que esta digestión se ha hecho más visible, sufriendo un repunte en EE. UU. ya en 2021 y acelerando un poco más tarde en la eurozona. Este repunte se vehicula en tres fases, empezando por los impactos iniciales (como los cuellos de botella asociados con la pandemia o la crisis energética por la guerra de Ucrania) y siguiendo con los consiguientes efectos indirectos (el aumento de precios de bienes y servicios que, aun no estando directamente presionados por el shock inicial, se ven empujados por los costes de producción y el ajuste de precios relativos). Como muestra el tercer gráfico, estas dos fases empiezan a quedar atrás y los indicadores más adelantados, como el llamado momentum, reflejan una fuerte desinflación respecto a los peores puntos de 2022. Sin embargo, queda una tercera fase por transitar antes de celebrar la normalización de la inflación: la de los efectos de segunda ronda (es decir, la retroalimentación entre precios, márgenes empresariales y salarios en respuesta al alza inicial de los propios precios). Esta fase tiende a dar inercia a la inflación y puede ralentizar el descenso final hacia el objetivo, pero que la desinflación se vaya cumpliendo según lo esperado es clave para que los bancos centrales no deban apuntar a un mayor debilitamiento de la demanda.

En este contexto, y tras más de un año de fuertes subidas en los tipos de interés, recientemente la Fed, el BCE y la mayoría de los bancos centrales del mundo han reorientado su estrategia de política monetaria, apuntando al fin del ciclo de subidas de tipos pero, a la vez, señalando la intención de mantener los tipos alrededor de los niveles actuales, que consideran suficientemente restrictivos, por un buen periodo de tiempo. Así, y aunque no han cerrado la puerta a nuevos ajustes, los tipos de interés oficiales podrían haber alcanzado la cima de una meseta en la que, según expectativas implícitas en los mercados financieros, se mantendrán al menos durante buena parte de 2024.2

Ante la persistencia de unas condiciones monetarias restrictivas, y en un entorno de flaqueza de la demanda externa, cabe esperar que economías como EE. UU. y la eurozona exhiban poco dinamismo en los próximos trimestres. De hecho, la transmisión del tensionamiento monetario se está filtrando paulatinamente en el conjunto de la economía y ya es bien visible en la debilidad de la demanda de crédito y el endurecimiento de sus estándares, dos dinámicas que explican el deterioro del llamado «impulso del crédito» (véase el quinto gráfico).3

Con todo, el escenario cuenta con colchones, como la robustez que mantiene el mercado laboral, gracias a los cuales el enfriamiento de la actividad debería materializarse más en forma de languidez que de contracción.4 Así, tras unos próximos trimestres de relativo estancamiento, esperamos una revigorización de la economía mundial en 2024, aupada por una recuperación del poder adquisitivo de los hogares (de la mano del descenso de la inflación y el alza de los salarios).5