La última milla de la inflación en EE. UU.

• 1. La variación anualizada del IPC desestacionalizado promedio de tres meses respecto a los tres meses anteriores.

En una primera fase del ciclo, entre mediados de 2021 y hasta principios de 2022, fueron los bienes los que empujaron la inflación al alza, fruto de los cuellos de botella en las cadenas de distribución globales y del aumento del precio de la energía y otras materias primas. Estas presiones inflacionistas, actualmente, no solo se han disipado, sino que los precios de los bienes están ejerciendo una presión deflacionista. En una segunda fase, en los trimestres centrales de 2022, la inflación estadounidense recibió un nuevo empuje a través de los servicios, reflejo, sobre todo, del dinamismo en el mercado laboral, del ahorro embalsado durante los meses anteriores y de cambios en los patrones de consumo tras la reapertura (véase el segundo gráfico). Desde principios de 2023, sin embargo, este elemento también ha dejado de ser una fuente de presiones inflacionistas preocupantes, con una contribución al momentum similar a la que tenía antes de la pandemia.

• 2. Véase «La importancia de los alquileres en la inflación de EE. UU.» en el IM09/2023.
• 3. Véase «America’s rental housing 2024», Joint Center for Housing
  Studies.
• 4. We think that’s coming, and we know it’s coming. It’s just a question of when and, and how big it’ll be. Transcripción de la rueda de prensa de la reunión del FOMC del 30 y 31 de enero de 2024.

Sin embargo, son diversos los riesgos que rodean esta expectativa de moderación de la inflación. Primero, si bien la contribución de los servicios excluido el shelter se ha normalizado con respecto a la tensión que se observó a mitad de 2022 (el segundo elemento que mencionábamos anteriormente), las últimas cifras desde noviembre no permiten a la Fed ser complaciente. En concreto, los servicios, excluido el shelter, han pasado de promediar un momentum del 3% en el 3T 2023 a situarse en el 5,4% en enero. Y es que el precio de los servicios está más ligado a la evolución de los salarios que determinados bienes, por lo que las expectativas de que el mercado laboral se mantenga robusto en 2024 apremian a no dar por hecho que el camino de la inflación hasta el 2% será lineal y sin obstáculos. Segundo, hay una importante fuente de riesgos en la situación geopolítica y, si bien las implicaciones económicas de los conflictos activos están siendo, por el momento, limitadas (no así las implicaciones humanitarias), tanto los precios del transporte de contenedores como los de otras materias primas (por ejemplo, petróleo, gas u otros materiales industriales) podrían tensionarse ante un recrudecimiento de los conflictos y, en un escenario de riesgo, elevar de nuevo la inflación. Y, en tercer lugar, la robustez de la demanda doméstica estadounidense, no solo por el consumo de las familias sino también por unos déficits fiscales actuales que tienen visos de continuar sea quien sea el ganador de las elecciones presidenciales del 5 de noviembre, aconsejará prudencia a la hora de dar por finalizada la lucha contra la inflación.

En cualquier caso, si bien existen todas estas incertidumbres, el proceso desinflacionista ha avanzado con fuerza en 2023 y, en principio, debería proseguir en 2024 si no se materializan los riesgos comentados anteriormente. Además, hay que recordar que el objetivo de inflación de la Fed no está referenciado al IPC, sino que la Fed sigue el Personal Consumption Expenditures (PCE) y su inflación fue de un 2,4% interanual en enero (0,7 p. p. menos que la del IPC, en buena parte por el menor peso del shelter en el PCE, inferior al 15%). Además, en diciembre el momentum del PCE ya era inferior al 2%, una métrica que habitualmente la Fed señala como buen indicador de las presiones inflacionistas. Todo ello abre la puerta a empezar a bajar los tipos de interés. La incertidumbre, de forma parecida a lo que mencionábamos sobre el shelter, no es tanto en si la Fed los bajará o no, sino en cuándo y en cuánto.