Creemos que en la reunión de la semana que viene la Reserva Federal continuará subiendo los tipos de interés, pero las apuestas de que podría hacerlo en 50 p. b. y mostrar un dot plot más agresivo que el de diciembre se han diluido tras la intervención del Silicon Valley Bank. La resistencia de los indicadores económicos, el tensionamiento del mercado laboral y la persistencia de la inflación habían hecho que calara entre los miembros de la Fed la idea de volver a subir los tipos de 50 p. b. en 50 p. b. (en vez de 25 p. b.) y estimar necesario alcanzar un peak rate superior al 5,00%-5,25% esperado en diciembre. Sin embargo, las dudas sobre la estabilidad financiera desatadas desde el viernes 9 de marzo han provocado una significativa revisión a la baja de las expectativas de los mercados financieros sobre los tipos de interés de cara a los siguientes meses.

El BCE incrementó sus tipos oficiales en 50 p. b. (tipo depo en el 3,00%) ante la preocupación de que la inflación permanezca demasiado alta durante demasiado tiempo. Con todo, la reunión desprendió un cierto optimismo cauteloso. Por un lado, el BCE ve un mejor desempeño de la actividad económica y, además, ha rebajado sus previsiones de inflación gracias a la mejora del escenario energético. Pero, por el otro lado, el BCE también recordó que los niveles previstos de inflación todavía son elevados y las presiones de precios subyacentes permanecen fuertes. Asimismo, respecto a las recientes turbulencias financieras, el BCE puso mucho énfasis en la resiliencia del sector bancario europeo y la fortaleza y calidad de sus ratios de capital y colchones de liquidez. Pero también advirtió que las tensiones financieras añaden más incertidumbre a un escenario ya exigente. Así, como dijo Lagarde en la rueda de prensa, mientras que los tipos todavía pueden subir significativamente más si se cumplen las previsiones económicas, la incertidumbre ahora mismo es demasiado elevada, y, en este sentido, el BCE condicionará los próximos pasos a la evolución de los datos económicos y financieros.

La inflación general estadounidense continuó su tendencia a la baja hasta ubicarse en el 6,0% interanual en febrero, en línea con las expectativas del consenso de analistas y que representa el nivel más bajo desde septiembre de 2021. De este modo, la inflación general ya acumula un descenso de 3,1 p. p. desde el pico de este ciclo alcanzado en junio de 2022. La moderación de febrero, sin embargo, acusa la estabilización en los precios energéticos y efectos de base negativos, ya que apenas se observa una relajación de las presiones alcistas en los rubros subyacentes, señal que apunta a una continuidad en el proceso de endurecimiento monetario por parte de la Reserva Federal.

La inflación general repuntó muy levemente en febrero, colocándose en el 6,0% (5,9% en enero). Los componentes de la inflación volvieron a evolucionar de manera muy heterogénea. En primer lugar, la inflación núcleo se mantuvo relativamente estable y se situó en el 5,0%, apenas 0,1 p. p. por encima del registro de enero. La inflación de alimentos continuó escalando con fuerza y alcanzó una tasa del 15,7%, 1,1 p. p. más que en enero. Finalmente, el componente de precios de la energía continuó anotando una caída significativa en términos interanuales, al descender un 8,9% (caída del 8,3% en enero).

No hay ninguna duda de que el BCE volverá a subir sus tipos de interés en 50 p. b. en marzo (el tercer aumento consecutivo de este tamaño, dejando el depo al 3,00% y el refi al 3,50%). El Consejo de Gobierno prácticamente lo prometió en su anterior reunión, y desde entonces los datos han mostrado una actividad más sólida de lo esperado y unas presiones inflacionistas subyacentes más persistentes. Dada la resistencia de la actividad y la inflación, tampoco hay muchas dudas de que el BCE seguirá endureciendo la política monetaria en los siguientes meses. Sin embargo, no está tan claro cuánto más subirán los tipos y cuánto tiempo permanecerán en terreno restrictivo y, en las últimes semanas, los miembros del BCE se han vuelto a polarizar en el campo de los «halcones» y las «palomas». Dada la incertidumbre del entorno, es demasiado pronto para dictar sentencia sobre qué campo acertará. Entre esta reunión de marzo y la próxima (4 de mayo), se conocerán datos de inflación de marzo y abril, el PIB del 1T 2023 y los primeros indicadores del 2T. Así, pensamos que en marzo el BCE reiterará la intención de seguir subiendo tipos, pero lo hará con una comunicación flexible, sin comprometerse ni con más subidas de 50 p. b. ni con una desaceleración hacia los 25 p. b.

El mercado laboral sigue dando sorpresas positivas, con una intensificación del ritmo de creación de empleo en febrero.

La inflación general de la eurozona disminuyó apenas 1 décima en febrero, hasta el 8,5% interanual, mientras que la inflación núcleo (que excluye energía y todos los alimentos) repuntó hasta el 5,6%. El dato fue superior a lo previsto por el consenso de analistas y, aunque no del todo inesperado (enero y febrero son meses en los que típicamente las presiones de las primeras etapas de formación de precios se terminan de transmitir con más fuerza a los precios finales), la fortaleza de los componentes subyacentes refleja inercia en las presiones inflacionistas. Esta persistencia favorecerá que el BCE mantenga un claro sesgo restrictivo en la política monetaria, con subidas adicionales en los tipos oficiales y una reducción gradual en el tamaño del balance.