La economía de la eurozona logró mantener un crecimiento del PIB muy dinámico en el 3T, gracias a una campaña de verano que se pudo llevar a cabo con menores restricciones. Sin embargo, para los próximos trimestres, creemos que el ritmo de crecimiento se va a desacelerar sustancialmente por los problemas de suministros derivados de los cuellos de botella globales. El desajuste que se está viviendo entre oferta y demanda también se está trasladando a la inflación, que alcanzó el nivel máximo de la serie, solamente igualado en julio de 2008. Hasta finales de año, es posible que la inflación aumente todavía más, afectada también por los precios energéticos, pero creemos que durante 2022 volverá gradualmente a tasas cercanas al 2%.

El PIB aceleró la tasa de crecimiento en el 3T respecto al trimestre anterior, pero la intensidad de la recuperación fue algo menor de lo esperado. Así, el PIB aumentó un 2,0% intertrimestral en el 3T, un registro superior al del trimestre anterior (del 1,1%) pero inferior al previsto (3,0% según CaixaBank Research). En términos interanuales, la economía se situó un 2,7% por encima del registro del 3T 2020 (17,5% el trimestre anterior, aunque es un registro muy afectado por un efecto de base). De este modo, el PIB se situó un 6,6% por debajo del nivel precrisis del 4T 2019 (–8,4% el anterior trimestre). La lectura del indicador presenta claroscuros: por un lado, se hace evidente la recuperación de los flujos turísticos experimentada durante la temporada veraniega que ha permitido un fuerte repunte de las exportaciones de servicios, mientras que, por el otro, sorprende la debilidad que muestra el consumo privado frente a un trasfondo de gradual recuperación de la normalidad de la actividad económica.

La evolución de la pandemia en España sigue siendo positiva, si bien se comienzan a observar ligeros repuntes de contagios en prácticamente todas las CC. AA. La incidencia acumulada en España se emplazó en 50 contagios por 100.000 habitantes (nivel de riesgo medio-bajo) y los indicadores de positividad y de presión hospitalaria mantuvieron registros muy moderados. La situación en países de nuestro entorno también revela repuntes en la incidencia, sobre todo en Reino Unido y Alemania. No obstante, por el momento los casos que requieren hospitalización y los fallecimientos se mantienen estables.

El BCE no ha modificado ni los tipos de interés oficiales ni el ritmo de compra de activos y se mantiene confiado en que los factores que están empujando al alza la inflación son transitorios y se desvanecerán a lo largo de 2022. No obstante, Christine Lagarde reconoció que los cuellos de botella en el mercado laboral y en la oferta de insumos y materiales durarán más de lo inicialmente esperado.

En el 3T 2021, el PIB creció un 0,5% intertrimestral, el menor ritmo desde el inicio de la pandemia y considerablemente por debajo del avance ocurrido durante el primer semestre del año (1,6% intertrimestral, en promedio). Aunque se trata de una moderación lógica, toda vez que la economía ya alcanzó los niveles pre-pandemia en el trimestre anterior, esta ha sido superior a la prevista ante los embates de la variante delta y la persistencia en la escasez de suministros y mano de obra. Asimismo, ambos elementos seguirán representando riesgos relevantes sobre la actividad económica del país.

La inflación general subió hasta el 5,5% en octubre (4,0% en septiembre), en buena parte por los aumentos de precios de la energía. Por su parte, la inflación subyacente alcanzó el 1,4% (1,0% en septiembre). Con este dato, la inflación general alcanza su nivel más alto desde septiembre de 1992 y, a su vez, se trata de la máxima diferencia con la inflación subyacente en este periodo.

Según los resultados de la EPA del 3T 2021, el mercado laboral mostró un intenso dinamismo durante el verano con un aumento de los ocupados de 359.000 personas, superando así los 20 millones de empleos, algo que no sucedía desde 2008, y cifra superior a la de antes de la pandemia (19,97 millones en el 4T 2020). Se trata de la segunda mayor creación de empleo en un tercer trimestre, después del fuerte aumento del año pasado tras el desconfinamiento. Respecto a hace un año, el empleo ha crecido en 854.100 personas, lo que supone un 4,5% más.

En la reunión de la semana que viene, creemos que la Reserva Federal dará el pistoletazo de salida a la reducción de las compras netas de activos. Actualmente, la Fed está adquiriendo cada mes 80.000 millones de dólares en treasuries y 40.000 en MBS, un ritmo que creemos que se reducirá a razón de 10.000 y 5.000 millones de dólares cada mes, respectivamente, hasta llegar a cero a mediados del año que viene. Pensamos, no obstante, que la Fed seguirá activa en los mercados a través de las reinversiones del principal a su vencimiento.

La situación de la pandemia sigue siendo positiva. Aunque se han observado pequeños repuntes en algunas CC. AA., la incidencia acumulada se mantiene por debajo de los 50 contagios por 100.000 habitantes, y los indicadores de presión hospitalaria marcan mínimos. Por su parte, la situación también es estable en el resto de países de la UE, con bajos niveles de contagios y fallecidos, y también en el Reino Unido, donde los casos severos siguen estando contenidos a pesar de las elevadas cifras de contagios.

En la reunión del próximo jueves, creemos que el BCE no cambiará ni el ritmo de compras netas de activos ni la orientación sobre los tipos de interés, pero no por ello será una reunión exenta de anuncios importantes.