La combinación de un shock energético más persistente e incierto con unos datos de inflación subyacente relativamente benignos y una actividad económica resiliente sigue favoreciendo un endurecimiento monetario controlado por parte del BCE. De ahí que, tras la subida de tipos en septiembre, todo apunte a tipos estables en octubre (depo al 2,50%) y un nuevo incremento en diciembre (depo al 2,75% con una probabilidad cotizada en los mercados del 90%). Más allá de los tipos, Francia también centrará la atención. Su prima de riesgo ha superado los 150 p. b. (algo que solo había pasado puntualmente en la crisis de la deuda soberana), pero el contagio a otros países ha sido limitado. El BCE tiene instrumentos para evitar el contagio y el endurecimiento injustificado de las condiciones financieras, aunque el propio gobernador de Banque de France ha recalcado que no se dan las condiciones para una intervención, y tanto él como Lagarde apuntaron a la responsabilidad de Francia para corregir sus desequilibrios fiscales.

Anticipamos que la Fed pausará en su reunión de octubre y mantendrá los fed funds en el rango 3,75%-4,00%. Pese a que la inflación continúa elevada y los indicadores de formación de precios y las expectativas de inflación no anticipan una rápida desinflación, el mercado laboral y el consumo han perdido impulso. Además, las condiciones financieras se han endurecido desde finales de agosto, en un entorno de mayor volatilidad de los tipos de interés, lo que aconseja cautela antes de añadir más restricción monetaria. Con todo, la economía mantiene un ritmo de crecimiento sólido, apoyada por el dinamismo de la inversión, de modo que esperamos, en línea con el mercado, una nueva subida en diciembre.

El PIB de China aceleró hasta el 1,2% intertrimestral en el 3T 2026, frente al 0,9% del trimestre anterior, y situó su avance interanual en el 4,5%, tras el 4,3% anterior, alcanzando la banda baja del objetivo oficial para este año (4,5%-5,0%). Por el lado de la oferta, la mejora estuvo liderada por la industria, en especial la de aquellas ramas más ligadas a la producción de bienes de equipo y de manufacturas de alta tecnología. 

La inflación general en EE. UU. repuntó en septiembre hasta el 3,7% (+0,3 p. p.), impulsada por el encarecimiento adicional de la gasolina y otros combustibles. Las presiones en el resto de la cesta se mantuvieron relativamente moderadas, aunque la inflación subyacente aumentó hasta el 2,6% (+0,2 p. p.), con una renovada presión en los servicios. La persistencia del shock energético también aumenta el riesgo de efectos indirectos en los próximos meses sobre los alimentos y las manufacturas mediante los mayores costes asociados al diésel. El dato ha vuelto a elevar las expectativas de subidas de tipos de la Fed, mientras que el aumento del coste de la vida adquiere una creciente dimensión política a las puertas de las midterms.

El empleo no agrario de EE. UU. aumentó en septiembre en apenas 29.000 personas, muy por debajo de lo esperado, y cerró el 3T con una notable pérdida de dinamismo respecto al primer semestre. La creación de empleo siguió concentrada en la educación y la salud, mientras que persistió la debilidad en varios servicios expuestos a la IA y el empleo público mantuvo un perfil volátil. Junto con los últimos datos de inflación, el informe moderó las expectativas de endurecimiento monetario de la Fed, con una pausa prevista en octubre.

El mercado laboral cierra el 3T con un avance notable del empleo. La afiliación mostró un dinamismo superior al habitual en septiembre, un mes en el que la pérdida de empleo asociada al fin de la temporada turística suele compensarse con las contrataciones ligadas al inicio del curso escolar. El crecimiento de la afiliación ha sido del 3,4% interanual y se acelera respecto a los tres meses anteriores, que ya recogían el impacto de la regularización sobre el mercado laboral.

La inflación general de la eurozona subió hasta el 3,8% interanual en septiembre (+0,6 p. p. respecto a agosto), empujada por la aceleración de los precios energéticos (+18,8% interanual), que aportaron más de 1,5 p. p. al conjunto de la inflación. Excluyendo la energía y los alimentos, la inflación se mantuvo prácticamente estable en el 2,5%. Los efectos indirectos del shock energético siguen siendo limitados, aunque en septiembre se produjeron un rebote fuerte de los alimentos no elaborados y algunas presiones en los servicios que habrá que monitorizar. En conjunto, el dato refuerza la estrategia del BCE de realizar un endurecimiento «controlado» de la política monetaria, con una nueva subida de tipos prevista para diciembre.

La inflación general sube 6 décimas hasta el 4,9% en septiembre, mientras que la subyacente sube 2 décimas hasta el 3,1%. El dato de inflación general se sitúa por encima del rango esperado en el escenario de CaixaBank Research, que contempla una moderación de los precios de la energía. El dato de septiembre también ha sorprendido al alza por el repunte de los bienes industriales.

Las reuniones de septiembre confirmaron que los bancos centrales se mantienen alerta frente al alza de las presiones inflacionarias derivadas del shock de oferta. El Banco de Japón y el Norges Bank decidieron subir sus tipos de interés, hasta el 1,25% y el 4,50%, respectivamente. Por su parte, aunque el Banco de Inglaterra y el Riksbank mantuvieron tipos, acompañaron su decisión con mensajes de sesgo restrictivo, que sugieren que el ciclo de endurecimiento monetario podría continuar con nuevas subidas si fuera necesario. El Banco Nacional Suizo, en cambio, adoptó una postura más neutral y mantuvo el tipo de interés en el 0%. 

El dato del 2T ha sorprendido a la baja. El valor de tasación de la vivienda libre registró una clara desaceleración tanto en la tasa intertrimestral (1,7% comparado con un 3,3% en promedio de los cuatro anteriores trimestres) como en la interanual (12,5% frente al 13,9% en el 1T), superando en ambos casos nuestras previsiones (3,2% intertrimestral y 14,2% interanual). En consecuencia, el dato del 2T introduce un sesgo bajista sobre nuestra previsión para el conjunto de 2026 (13,5%).