La afiliación a la Seguridad Social aumentó con fuerza en marzo, con un avance mensual superior a lo habitual, parcialmente apoyado por la contratación previa a la Semana Santa, lo que permitió acelerar el crecimiento interanual hasta el 2,5% y cerrar el primer trimestre con un tono robusto.
El cierre de 2025 confirma que, pese a que el déficit público sigue siendo elevado, se produjo un ajuste fiscal significativo. El déficit se situó en 40.330 millones de euros (2,39% del PIB), lo que supone una reducción de 10.937 millones y de 0,8 p. p. respecto a 2024. El resultado del año ha sido prácticamente idéntico a la previsión de CaixaBank Research (2,5% del PIB).
La inflación general de la eurozona subió al 2,5% en marzo, en un rebote previsible ante el encarecimiento de los precios energéticos derivado del conflicto en Oriente Próximo, mientras que la núcleo bajó al 2,3%. Este dato todavía es demasiado prematuro para alterar la hoja de ruta del BCE y decantar una posible subida de tipos en la reunión del próximo 30 de abril. La clave es la propagación del encarecimiento de la energía al resto de precios de la cesta. La incertidumbre es muy elevada y favorece una actitud de «espera en alerta» por parte del BCE, con los riesgos sesgados hacia alguna subida de tipos, pero a la expectativa de acumular información sobre la propagación del shock energético. Los mercados cotizan subidas de tipos graduales en 2026 (+75 p. b. casi al 100%), pero sin urgencias (la probabilidad de un incremento de 25 p. b. en abril es del 50%).
La inflación general sube en marzo 1 punto hasta el 3,3%, mientras que la subyacente se mantiene en el 2,7%, según el indicador adelantado del IPC publicado por el INE. Esta subida se debe al aumento de los precios de la energía, en especial de los carburantes, como consecuencia de la escalada del conflicto en Oriente Próximo. El resto de los componentes del IPC se han mantenido contenidos y en línea con nuestras previsiones.
Los acontecimientos en Oriente Próximo han modificado sustancialmente la postura de los bancos centrales respecto a sus anteriores reuniones. El Banco de Inglaterra (BoE) volvió a mantener el tipo en el 3,75%, aunque con un tono contrario al de su anterior reunión, en la que insinuó bajadas de tipos a medio plazo. El Banco de Japón (BoJ), por otro lado, mantuvo el tipo en el 0,75% y prevé reanudar las subidas próximamente. Además, el Banco de Suiza (SNB) y el Riksbank también mantuvieron sus tipos de interés, en el 0% y el 1,75%, respectivamente.
El BCE mantuvo los tipos de interés (depo en el 2,00%) pero traslució preocupación por el potencial estanflacionario del conflicto en Oriente Próximo, con un incremento de la inflación esperada y una rebaja en la previsión del crecimiento económico. Lagarde describió un escenario cambiante, ante un shock “importante” y “severo” que “está desplegándose” y en el que la respuesta dependerá de la intensidad y la duración de las tensiones y la propagación de sus efectos económicos. Los escenarios presentados por el BCE muestran que el conflicto puede ir desde un cambio de décimas en las perspectivas de la eurozona a un repunte inflacionario relevante. Todo ello refuerza el cambio de expectativas de los mercados, que tras la reunión cotizan plenamente dos subidas de tipos en 2026 (la primera entre abril y junio, la segunda entre julio y septiembre) y valoran un tercer incremento (depo en el 2,75% en diciembre con un 75% de probabilidad).
Sin sorpresas, la Reserva Federal mantuvo el tipo fed funds en el rango 3,50%-3,75%. En general, el tono de la Fed fue claramente más restrictivo y cauto: se revisaron al alza las previsiones de la inflación general y núcleo, las proyecciones de tipos de interés en el dot plot giraron hacia menos recortes y la orientación futura sobre las bajadas se condicionó en un mayor avance de la inflación hacia el objetivo. En cuanto a los impactos sobre el conflicto en Oriente Próximo, se valoró que son «inciertos» y dependerán de la intensidad y duración del conflicto. Powell remarcó que la teoría estándar aboga mirar más allá de shocks temporales de energía, siempre y cuando las expectativas de inflación permanezcan ancladas y el contexto inflacionista general lo permita. Así, la estrategia, por ahora, será de pausar y esperar para evaluar la evolución de la economía y los hechos. Tras la reunión, los mercados financieros han retrasado la expectativa de la próxima bajada de tipos hacia mediados de 2027.
Anticipamos que la Reserva Federal volverá a mantener el tipo fed funds en el rango de 3,50%-3,75%. El contexto actual refuerza la necesidad de cautela por parte de la Fed. Un posible shock energético derivado de las tensiones en Oriente Próximo, con mayor impacto potencial sobre la inflación, en un entorno caracterizado por una inflación todavía por encima del objetivo y con señales mixtas en el mercado laboral, sugiere que el banco central preferirá mantener los tipos sin cambios mientras evalúa la evolución de la economía y el conflicto.